营收维持高增长。公司2018年实现营业收入140.46亿元,同比增长36.46%;归母净利润15.08亿元,同比增长21.74%,业绩符合预期。单季度来看,2018年Q4公司营收47.45亿元,同比增长42.82%,归母净利润3.94亿元,同比增长6.43%。分产品来看,防水卷材营收73.19亿元,同比增长37.19%;防水涂料营收39.76亿元,同比增长33.8%;防水施工19.51亿元,同比增长37.7%。公司营收增长主要源于产品销量的大幅提升,产品合计销量6.33亿平方米,同比增长46.27%。
毛利率下滑,现金流大幅改善。公司2018年毛利率为34.59%,同比下滑3.14个百分点,主要系沥青等原材料价格较上年同期大幅上涨所致,我们预计随着原材料价格2018年10月高位回落,2019年公司毛利率有望企稳回升。公司2018年期间费用率为21.9%,同比下降0.75个百分点,整体控制出色。其中销售费用率12.09%,同比提升0.62百分点;管理费用率8.44%,同比下降1.74百分点;财务费用率1.37%,同比上升0.37个百分点,主要系本期借款增加导致利息支出增加和保理费用增加所致。公司2018年经营性现金流净额10.14亿元,去年同期仅为6821万元,公司现金流大幅改善主要系Q4加快销售回款所致。公司2018年应收账款占总资产比重下降9.2个百分点至22.95%,未来将继续高压管控应收账款,更加注重经营质量,预计公司现金流状况较以往将大幅改善。
产能稳步扩张,组织架构不断优化。2018年公司在安徽芜湖、青岛莱西、杭州建德、河南濮阳投资建设的生产基地相继投产,全国产能布局进一步优化。2018年公司组建民用建材集团(原民用建材)和工程建材集团(将原直营与工程渠道合并),将原工程渠道事业部和各分子公司、各产品系的事业部合并组建工程建材集团,同时设立北方中心、华东中心和华南中心三大营销中心。公司组织架构不断优化,意在减少管控环节、提升营销及运营效率。
积极转型为建筑建材系统服务商。公司定位从“专业化防水系统综合服务商”积极转型为以专业化的防水系统综合服务为基础,以民用建材、节能保温、非织造布、特种砂浆、建筑涂料、建筑修缮等业务为延伸的“建筑建材系统服务商”。我们认为公司在巩固防水领域领先地位的同时积极拓展其他新兴业务板块,有望贡献新的盈利增长点。
盈利预测与投资评级:公司目前仍处于产能扩张阶段,兼具品牌和规模优势,预计2019年产品销量仍能保持较快增长,毛利率将企稳回升。公司组织架构不断优化,管理效率提升,同时更加注重经营质量,现金流大幅改善。与此同时,公司积极布局保温材料、特种砂浆、建筑涂料等协同业务,有望打造新的业绩增长点。预计2019-2021年公司归母净利润为18.52/22.23/25.06亿元,EPS为1.24/1.49/1.68元,对应PE为16.53/13.77/12.22倍,考虑到行业估值整体提升,给予公司2019年17-20倍估值,对应合理价格区间为21.08-24.8元,维持公司“推荐”评级。
风险提示:房地产、基建投资大幅下滑;原材料价格大幅上涨。