事件:公司2019Q1营业收入、扣非净利润分别约为3.4亿元、0.4亿元,同比增速分别约为-9.4%、20.7%。
自有产品高增长,进入快速发展阶段。2019Q1公司营业收入约为3.4亿元,同比下降约为9.4%,主要原因为受到因两票制影响代理业务收入大幅度下降,但公司的自有产品实现收入2.7亿元,同比增长42%。盐酸克林霉素棕榈酸脂分散片收入同比增长29.97%,馥感啉口服液、益气健脾口服液等核心品种收入稳步增长,芩香清解口服液、参柏洗液等产品收入进入快速增长阶段。公司期间内扣非净利润约为0.4亿元,同比增长约20.7%,远高于收入增速,具体分析如下:1)毛利率约为80.4%,同比提升约19个百分点,主要是代理收入下降所致。我们估算2019Q1代理收入占比约为20%,较2018年下降约32个百分点,且年报数据中代理业务毛利率约为40%远低于自有产品,Q1收入结构变化导致整体毛利率提升;2)期间费用率约为62%、同比提升约13个百分点,低于毛利率提升幅度。其中销售费用约为1.7亿元,同比提升约12.5%,低于自有产品增速,整体控制较好;管理研发费用合计约为0.38亿元,同比增长约42%,其中研发费用增速超过80%。
儿童药生产企业全国布局,产品协同拉动增长。1)公司产品规格齐全储备丰富,共拥有95个品种134个药品注册批件,其中独家产品11个。且涵盖疾病谱广,涉及儿科常见疾病、心脑血管疾病、肾脏疾病、消化系统疾病、糖尿病、肝病等多个领域,2018年与台湾晟德大药厂在广州设立合资企业,首批合作引进50个儿童药品,其中独家品种(含独家剂型)23个,产品线将更加完善;2)以学术推广为主导,全国销售布局积极。已经建立起从全国级到省市级,涵盖中西医的儿童专家体系,通过学术推广树立产品品牌地位。同时通过渠道管理扁平化,精细化驻地化营销管理模式,进行全国销售布局,2018年广东省以外市场收入同比增长67%,预计2019年省外仍将保持快速增长;3)产品快速增长,协同作用明显。盐酸克林霉素系列为广谱抗菌素,经典儿科药且用量明确,受益于限制大输液政策,市场格局好且近年来增长明显,预计2019年全年增速超过20%。二线品种如芩香清解口服液、馥感啉口服液、益气健脾口服液、参柏洗液等在产品协同作用带动下,预计全年增速或超过50%。
盈利预测与评级。我们预计2019-2021年EPS分别为1.59元、1.97元和2.38元,对应估值分别约为31倍、25倍和20倍。公司核心产品儿童克林霉素系列稳定增长,二线产品在协同作用带动下高速增长,处于快速发展阶段,首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示:产品销量或低于预期的风险;其他不可预知风险。