中联环境龙头优势明显,设备+服务全面推进。公司2018年11月完成了中联环境100%股权收购,2018年中联环境实现营业收入80.2亿元(+24.8%);实现净利润11.7亿元(+54.5%),扣非净利润11.1亿元超出业绩承诺9.97亿17.4%。作为高端环卫装备龙头仍保持了领先行业的增速,环卫装备销量2.27万台/套,同比增长20%,装备销售额同比+23%至77.3亿元。
中联环境依托装备优势进一步扩张环卫服务,2018年获得14个环卫服务项目,新签订单总金额同比+80.2%至80亿元。同时环卫业务盈利能力仍维持较高水平,全年环卫业务毛利率较上年同期提升1.46pct至20.41%,业务占比提升+毛利率提升拉动全年毛利率同比提升5.8pct至25.1%,在总费用率水平相对维稳的背景下,拉动净利润增长高于收入增长。2019年以来公司已连续中标福建、广西等多地环卫服务订单,2019年1-4月新签订单25.6亿元(年化1.64亿元),随着装备与服务的协同效应逐渐发挥以及公司智能一体化装备与系统的完善,环卫服务有望持续拉动环卫业务体量和盈利能力。
监测业务竞争力仍强,固废与环境治理稳健发展。2018年公司监测与环保工程采取稳健策略,宇星科技收入同比减少2.6%至15.2亿元,净利润同比减少52.2%至1.1亿元;绿色东方4个垃圾焚烧项目已建成投产,一期设计总产能2100吨/天,全年收入体量显著提升275%至0.77亿元,但由于项目前期产能仍处爬坡期,全年仍亏损4197万元;其他环保业务公司主动调整收缩并降低风险,其中上风环保(收入2.3亿、+42%;净利润865万元大幅扭亏);盈峰水处理(收入1.1亿、+4.7%;净利润4915万元、+2.3%);亮科环保净利润1532万元,未达承诺4000万元,但由于2017年公司已一次性计提商誉减值5074万元,未来商誉影响有限。
原主业稳中有升。公司电工器械和通风机械收入分别同比增长4.4%、19.8%至28.6亿、5.0亿,其中电工器械毛利率基本维稳在6.1%,风机毛利率下降4.1pct至35.1%,整体相对维持稳定。
业务整合推进,经营效率整体维稳。公司完成并购后2019Q1末在手现金10.5亿元,经营性现金流出较高主要由于中联环境逐步清偿中联重科股份历年代付货款。但公司整体营运效率仍稳中有升,2018H1已完成宇星科技的应收账款回收,全年应收账款周转天数下降4天至99天,存货周转天数32天基本维稳。目前公司并购扩张布局基本落定,业务整合推进望提升现金流情况。
投资建议:由于中联环境并表,我们根据业绩承诺调整了盈利预测,预计公司2019-2021年实现归母净利润14.5亿、17.1亿和20.0亿元,对应PE为16、14、12倍,考虑到公司龙头地位和监测、环卫领域2019年平均20倍估值,给予公司2019年PE为20倍,对应目标价9.1元。维持“强推”评级。
风险提示:并购整合不及预期;行业竞争加剧;工程建设不达预期。