上海国企首次股权激励，激励对象覆盖全体核心成员公司发布首次股权激励草案。草案计划授予向公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心骨干人员共159 人授予4979 万股股票期权，占公司总股本1.9%。本计划的股票来源为公司向激励对象定向发行公司A 股普通股股票，本次股权激励的行权价格为10.12 元/股。我们认为公司作为上海市国企，开展首次股权激励显示公司开拓创新勇气。本次股权激励基本覆盖公司核心人员，且激励数量分布相对均匀，有助于公司激励核心人员同时维持公司稳定性。公司行权价格较公司股票近20 个交易日均价溢价7.77%，凸显公司对自身市值管理信心。
激励条件彰显发展信心，年均新增近百万千瓦新能源装机本次激励包含3 个行权期，分别为自授予登记完成后的24~36、36~48、48~60 个月。行权条件来看，三期分别要求2022~2024年扣非加权ROE 分别不低于4.5%、5%、5.5%；自2020 年起净利润（扣非）复合增长率不低于11%；清洁能源装机占比分别达到54%、56%、58%。从过往业绩来看，2020 年公司扣非加权ROE 为4.15%；扣非归母净利润为8.13 亿元，同比增长45.72%；清洁能源装机占比为49.13%。如果要达到行权条件，则公司未来三年ROE 需要分别提升0.35、0.85、1.35 个百分点，清洁能源装机较2020 年增加177.6、261.9、354.2 万千瓦。
高煤价压制三季度利润，产业资本看好公司长期发展2021 年煤炭价格持续大幅上涨，公司前三季度煤折标煤单价约1050 元/吨（含税），较上年同期上涨约45%，其中，第三季度煤折标煤价超过1200 元/吨（含税），较上年同期上涨超过70%，高煤价严重挤压利润空间，导致公司所属燃煤电厂普遍亏损，Q3业绩承压。前三季度公司毛利率为20.96%，同比下降7.26%，净利率为5.93%，同比下降6.54%；第三季度毛利率为11.02%，同比下降14.94%，净利率为-2.57%，同比下降15.31%。此前公司 对证监会关于非公开发行A 股股票申请文件反馈意见给出了回复报告。本次非公开发行股票认购对象为国家电力投资集团有限公司（认购1.99 亿股）与中国长江电力股份有限公司（认购1.62 亿股），定增锁定期为3 年。
国电投与三峡集团本次认购股票体现国内产业资本看好公司的长期发展，认可公司大力发展清洁能源的战略布局。
业绩拐点已至，维持公司“买入”评级
我们认为Q4 公司受益于市场电价放开，火电盈利能力有望触底回升。总体来看，我国煤炭价格高点已过，后续随着煤炭保供与电价上浮的不断深入开展，公司火电业务利润有望触底反弹，叠加公司新能源业务维持高速增长，我们认为公司确定性业绩拐点已至。我们预测公司2021 年至2023 年归属普通股股东利润分别为7.89亿元、25.45 亿和28.28 亿元，维持公司“买入”评级。
风险提示：煤价上涨的风险；新能源装机进展不及预期的风险；新能源电源出力波动的风险。