三道红线持续 达标，融资优势显著。截至2021 年9 月30 日，测算公司剔除预收账款资产负债率65.62%，净负债率67.62%，现金短债比2.32。上半年综合融资成本4.70%，较2020年末下降7bp。今年以来公司已发行公司债87 亿、中票80 亿，平均融资成本3.6%。且11月11 日，公司公告拟在银行间债券市场20 亿5 年期中期票据用于偿还到期银行贷款，实现低成本债务置换。在房企供给端杠杆持续压缩、部分民营房企信用风险爆发背景下，公司抢抓低成本资源，融资优势明显。
稳健的财务情况和资金优势使公司得以兼顾风险防范与持续扩张，拿地稳中有进。2020 年下半年，三道红线背景下，保利逆势拿地，全年拿地销售比达47%（2019 年为34%），下半年拿地占全年的65%。今年以来仍保持一定拿地力度，2021 年1-10 月拿地销售比33%（去年同期34%）。
拿地策略聚焦核心城市同时适度下沉三四线，政策边际改善带来更多拿地机会。1）公司深耕核心城市，积极参与集中供地，但溢价率相对合理。据测算，今年上半年公司拿地金额中集中供地占比42.6%，一批集中供地中拿地平均溢价率15%，与22 城基本持平；二轮集中供地新增地块6 成底价成交，平均溢价率12%。2）适度下沉基本面较好的三四线。2021年1-10 月，三四线拿地金额占比39%，较2020 年上升11 个百分点。拿地金额占比较高的三四线城市，如佛山、温州、东莞等上半年销售基本面均表现较好。3）三批集中供地规则改善，公司可能迎来更多拿地机会。近期苏州、南京、广州、杭州等地陆续调整三批集中供地规则，下调保证金比例、降低竞买门槛、取消限价等，利润率相对改善；除公开市场外，股权合作、收并购方面也有较多优质拿地机会。
销售稳步增长，核心城市贡献明显。2021 年1-10 月,公司实现签约金额4602 亿元，同比+8.9%，签约面积2861.7 万平方米，同比+0.2%。销售稳步增长得益于公司城市深耕策略，上半年公司38 个核心城市销售贡献达77%，珠三角、长三角签约销售均超过700 亿。而2020 年末公司38 个核心城市储备资源储备占比65%，为后续发展奠定坚实基础。
两翼业务快速发展。1）综合服务翼：截至2021 年6 月30 日，保利物业在管4.28 亿方，实现营收51.53 亿元，同比增长43%；商业在管已开业购物中心项目 29 个、酒店项目 20 个、公寓项目 40 个；销售代理平台覆盖全国200 多城，代理项目超2200 个；2）不动产金融翼：基金累计管理规模近1600 亿元。
实控人和高管持续增持公司股份，彰显信心。2021 年8 月，公司实控人保利集团、公司高管增持公司股份。此前集团2008、2014、2015 历史3 次增持均位于基本面低点，也反映对公司内在价值和未来持续发展的看好。
投资建议：保利发展融资优势明显，拿地稳中有进，聚集核心城市同时下沉三四线保障利润率，以战略定力穿越周期。政策边际改善、供给侧改革下，将迎来更多机遇。我们维持公司2021-2022 年EPS 为2.54 元和2.67 元，以2021 年11 月12 日收盘价计算，对应的PE为5.9 倍和5.6 倍，维持买入评级。
风险提示：大幅度收紧按揭等购房杠杆，核心城市调控超预期严格，地产融资收紧超预期