事件：公司发布2 021年三季报，2021年前三季度公司实现营收19.55亿元，同比增长8.73%；实现归母净利润5.04 亿元，同比下降17.92%；扣非归母净利润4.86 亿元，同比下降19.22%，EPS 为0.60 元。单2021Q3公司实现营收6.08 亿元，同比增长1.3%；归母净利润1.27 亿元，同比下降39.07%；扣非归母净利润1.12 亿元，同比下降45.54%。
点评：产品和渠道结构持续优化，营收逆势实现稳增。公司2021Q3 营收同比增长1.3%，在高基数压力和传统销售淡季影响下表现稳健。产品端来看，公司聚焦高端化和差异化，中高端产品销售份额提升，持续优化产品结构；针对不同地域和不同渠道的差异化需求，公司加速研发相应产品，目前针对线上渠道的15/22/30g 小规格产品推广效果良好，预计四季度将在中高端价格带继续推出薄盐榨菜等新品。渠道端来看，线下渠道持续推进渠道下沉，县级市场增长驱动日益显著，预计今年县级市场将贡献近半数增量；线上渠道推广差异化、小规格产品实现放量增长，公司针对不同类型平台进行差异化管理，大型电商平台由公司统一对接、较小的社区平台由经销商覆盖，有效承接线下转线上的消费需求。
成本上行费用加码，双重压力下净利率走低。2021Q3 公司归母净利润同比下降39.07%，归母净利率20.95%，同比减少13.88pct，毛利率减少和费用率提高的双重压力下利润率承压；毛利率51.64%，同比减少7.27pct，尽管产品结构有所优化，但青菜头等原材料价格大幅上涨和会计成本调整导致毛利率承压；预计明年青菜头价格将有所回落，同时四季度将推广新品，公司毛利率有望回升。2021Q3 期间费用率28.51%，同比提高11.33pct，其中销售费用率29.61%，同比提高13.85pct，公司注重通过空中费用投放强化消费者教育，实现产品结构优化，同时商超促销活动将继续维持，预计未来费用率仍将维持高位；管理/研发/财务费用率分别为3.56%/0.25%/-4.9%，分别变化1.5/-0.39/-3.64pct。
盈利预测：公司持续加强品宣并推出差异化产品，推动中高端占比提升、优化产品结构。公司规划三年百亿目标，酱腌菜龙头地位愈发稳固，我们根据三季报调整盈利预测及目标价，预计2021-2023 年EPS 为0.73、0.92、1.07 元，对应PE 分别为46X、37X、31X。维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动，食品安全问题，盈利预测不及预期