事件：公司发布2021 年三季报，2021 年前三季度实现营业收入100.21亿元，同比+6.04%；实现归母净利润9.43 亿元，同比+336.6%（剔除KIDILIZ 上年同期并表亏损后归母净利润同比+32%）。
点评：
Q3 营收增速环比放缓，业绩实现恢复性增长。Q3 单季度实现营收35.04亿元，同比-5.7%（经测算，若剔除K 公司出表影响，Q3 营收同比+5%），实现归母净利润2.78 亿元，同比+42.9%。Q3 营收增速环比放缓主要由于三季度气温偏高、疫情点状反复，零售环境偏弱。去年三季度公司剥离KIDILIZ 亏损业务，童装业务轻装上阵，业绩实现恢复性增长。今年以来，公司直营和加盟渠道拓店步伐谨慎，我们认为和当下的零售环境匹配，在业绩还未恢复至疫情前时，公司更加注重经营质量改善。
盈利能力改善，周转效率提升。公司3Q21 毛利率同比+1.3pcts 至43.2%，净利率同比+7.2pcts 至9.4%，K 公司出表后期间费用大幅削减。其中，21Q3 毛利率同比+1.49pct 至41.2%，预计主要由于零售折扣改善、新品上市均价提升，期间费用率同比-2.2pcts 至27.3%，净利率同比+2.5pcts至8%。公司存货同比+23.9%至40.23 亿元，主要由于业务恢复、冬装备货增加，存货/应收账款周转天数同比-26.2/-13.9 天至154.6/ 36.2 天，周转效率提高。21Q3 经营性现金流量净额同比-92.3%至1.13 亿元，主要由于今年业务逐步恢复，冬装备货较多导致支付货款较高。
营销加码，Q4 销售预期边际改善。公司重视品牌形象建设，今年9 月，巴拉巴拉品牌举办“羽你相绒”长城大秀，推出Jason Wu 联名系列及极寒科技系列等新品；森马品牌举办“穿越舒适之境” 茶卡盐湖大秀，强化舒适时尚理念。同时，公司持续深耕内容电商和直播电商的营销推广力度，预计四季度巴拉巴拉品牌将在天猫和抖音渠道取得亮眼表现。
投资建议：公司童装龙头地位稳固，剥离KIDILIZ 后，童装业务轻装上阵，保持较快增长，休闲服业务稳步恢复，经营质量有望持续改善。考虑到短期内疫情扰动仍在，零售环境面临不确定性，我们下调公司的盈利预测，预计21/22/23 年归母净利润为15.4/18.2/20.9 亿元（前值为16.2/19.5/ 22.6 亿元），对应当前市值PE 分别为13/11/10 倍，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧、疫情影响线下零售。