投资要点
事件：2021 前三季度，公司实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润322.31、18.00、12.43 亿元，分别同比增长10.87%（调整后数据，下同）、13.04%、-10.09%；实现毛利率19.46%/同比-4.20pct，净利率5.75%/同比-0.65pct。2021Q3，公司实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润95.06、3.91、2.81 亿元，分别同比增长6.77%、-24.45%、-35.45%。
产业运营收入达258.06 亿元/同比+43.66%，占比超八成：1）珠宝时尚：前三季度净开门店407 家，总门店数达3786 家，毛利率提升0.97pct，老庙古韵金系列Q3 销售额达近12 亿元，8 月推出全新培育钻石品牌LUSANT 露璨，进一步完善珠宝品牌矩阵；2）文化饮食：截至Q3，松鹤楼苏式面馆门店总数增至49 家，已签约未开业门店28 家，前三季度，松鹤楼收入达1.5亿元，餐饮业务毛利率提升4.47pct。3）商业零售：豫园商城持续从IP 引进、升级改造、拥抱国潮三个维度打造升级版的城市文化名片，前三季度累计客流达1652 万人次/同比+41%；4）产业投资：金徽酒前三季度营收13.41亿元/同比+28%，归母2.43 亿元/同比+53%；舍得酒业前三季度营收36.07亿元/同比+105%，归母9.70 亿元/同比+212%；5）化妆品：AHAVA 推出10余款新品，WEI 沁莲莹润系列自5 月上市以来销售额超千万，品牌继续稳居丝芙兰独家销售品牌第一的地位。
根据产城融合战略，公司今年先后获取苏州太湖新城、佛山禅城医院、上海徐汇滨江、成都武侯新城核心区位等项目，持续强化蜂巢产品力建设，拓展城市产业地标版图。
财务指标来看：1）盈利能力：21Q3 实现毛利率18.19%，同比下降5.31pct，净利率4.47%，同比下降0.34pct，毛利率下滑主要为受房地产结转周期影响；销售费率6.77%，同比上升2.20pct，主要由于运营费用增长及2020 下半年金徽酒项目收购完成；管理费率7.95%，同比上升2.06pct。2）现金流：
实现经营活动净现金流-55.40 亿元，投资活动净现金流-41.04 亿元，筹资活动净现金流67.26 亿元。经营性净现金流变动的原因主要为报告期内获取房地产项目引起现金流出增加。
盈利预测与评级：公司持续锚定“家庭快乐消费产业+城市产业地标+线上线下会员及服务平台”的“1+1+1”战略，在珠宝、餐饮、酒业等多板块布局，未来有望多点开花。我们调整公司21-23 年归母净利润分别至32.89、38.47、42.50 亿元，EPS 分别为0.85、0.99、1.09 元/股，对应2021 年10 月28 日收盘价的PE 为11.5、9.9、8.9 倍，维持“审慎增持”评级。
风险提示：市场竞争风险；国际黄金价格波动；开店速度不及预期；疫情反复波及营业