事件:
键凯科技发布2021 年三季报：2021 年1-9 月，公司实现营收2.62 亿元，同比增长108.09%；归母净利润1.42 亿元，同比增长153.63%；基本每股收益2.37 元，同比增长97.5%。2021 单三季度，公司实现营收1.06亿元，同比增长76.10%，环比增长23.61%；实现归母净利润0.62 亿元，同比增长151.82%，环比增长38.23%。
投资要点：
营收端维持高增速，连续六个季度强劲增长。2021 单三季度，公司实现营收1.06 亿元，同比+76.11%，环比+23.62%，主要在于国内PEG 修饰药械终端客户陆续放量，海外器械客户采购需求稳定快速增长，以及随着海外PEG 应用场景不断拓展，今年新增临床前和I期订单数量十余个，明年有望实现1 个药品的商业化。随着临床项目的不断推进，我们预计公司未来2-3 年收入仍将保持高增长态势。
盈利能力持续增强，研发和销售投入大幅增加。1）利润端，2021年前三季度公司实现归母净利润1.42 亿元，归母净利率为54.37%，若不考虑计提的股权激励费用1890 万元，归母净利率可达61.59%，相较去年同期增长16.97pcts。2021 年单三季度，公司实现归母净利润0.62 亿元，同比+117.90%，环比+38.28%，归母净利率达58.19%，相比去年同期增加11.16pcts，同时毛利率为88.37%，和去年基本持平，维持高盈利能力的原因主要在于国外新增临床前和I期项目数目较多；2）费用端，2021 年单三季度，公司研发费用率/管理费用率/销售费用率分别为17.16%/9.74%/3.24%，相比去年同期分别+6.06pcts/-4.59pcts/+0.93pcts。2021 年前三季度公司累计投入研发费用为0.36 亿元，同比增加73.91%，预计2022 年仍会有至少50%的增长，主要在于在研项目的临床研发开销较大。
积极向下游渗透，在研产品管线丰富。药物方面：公司与三生制药合作研发的长效化抗肿瘤药物聚乙二醇伊立替康已进入II 期临床，预计可以在22 年前三季度完成60 例病人入组。此外，镇痛药物JK1214R、长效化免疫抑制药物JK1208R 等1 类新药正处于临床前研究阶段。器械方面，公司自主研发了医美器械JK-2122H，目前处于临床前的注册检验阶段，预计在22 年Q3 上临床。随着产品的研发进程不断加速，PEG 原料及衍生物的应用规模不断扩大，公司将 进一步巩固龙头地位，未来发展可期。
盈利预测和投资评级：中短期来看，1）国内：公司支持的四款已上市PEG 修饰药物金赛增、派格宾、艾多和孚来美销售收入将稳步增长；2）海外：公司已支持一款LNP 药物上市，且长期和国际知名器械企业保持良好的PEG 供应合作关系，预计21 年将维持高增长态势。长期来看，PEG 下游应用空间广阔，目前已经逐渐由PEG修饰蛋白/多肽药物向PEG 修饰小分子药物、LNP、ADC linker 和器械类拓展，而公司作为国内PEG 行业龙头，掌握核心Know-how 技术，未来业绩增长具备确定性。若不考虑股权激励费用影响，我们预测公司21-23 年归母净利润为1.58/2.38/3.14 亿元，对应当前PE为98/65/49 倍，维持“买入”评级。
风险提示：产品研发不及预期；客户较为单一，单个客户的流失会给公司营收带来较大影响。