事件： 2021 年10 月25 日，公司发布2021 三季度报告，2021 前三季度实现营收170.5亿元，同增47.95%，归母净利润14.02 亿元，同增95.11%，扣非归母净利实现11.95亿元，同增101.75%，经营性现金流净额15.13 亿元，同增30.38%；单季度看，2021Q3 实现收入62.91 亿元，环增7.14%，同增43.93%，归母净利润5.57 亿元，环增7.01%，同增51.59%，扣非归母净利4.71 亿元，环增5.05%，同增63.30%，经营性现金流净额6.92 亿元，环增28.89%；业绩符合公司业绩预增公告范围。
三季度产销规模环比持稳，铝价上移传导较为通畅。公司三季度铝板带箔产量实现28.78 万吨，同增14.2%，环降1.7%，销量实现29.0 万吨，同增10.7%，环降1.7%；合计铝材（板带箔材+型材）产量实现29.23 万吨，同增14.7%，环降1.6%，销量实现29.40 万吨，同增11.3%，环降1.7%。三季度产销量较二季度略有下滑，或因7 月河南大水导致日常生产小幅受损，但整体维持同比高增水平。三季度单吨铝产品实现营收2.14 万元，环比提升1772 元/吨，同比提升4848 元/吨；单吨营业成本为1.80 万元，环比增加1543 元/吨，同比增加3926 元/吨；同期电解铝单吨税后涨幅分别为1738、5332 元/吨。单吨收入增幅高于单吨营业成本，主要受益于再生铝新增产能释放，以及三季度吨铝加工费的边际抬升。
单吨净利再度增厚，加工费水平保持增长。三季度单吨归母净利润实现1896 元/吨，环增155.06 元/吨，同增503.64 元/吨。剔除增值税并以电解铝季度均价作为当期成本下，公司三季度单吨平均加工费较二季度环比提升34 元/吨，主要或因Q3 三系列、五系列冷轧铝箔产品加工费上调所致。此外，单吨净利高于单吨加工费增幅，或同时受益于公司再生铝规模提升带来的降本增效以及部分原料敞口库存升值所致。
新产能持续落地，规模扩张持续兑现，2025 年公司规划突破200 万吨产销体量。
1）公司境外全资子公司韩国光阳铝业于10 月8 日冷轧机成功穿带，标志新产能步入投产阶段，四季度有望贡献产销增量；2）在建明晟新材料50 万吨项目，新增产能20-30 万吨，一期已于5 月投产；3）规划70 万吨再生铝及高性能铝材项目已开工，在产&拟建再生铝总规模约140 万吨。公司前三季度已累计实现铝板带箔材销量86.6 万吨，后续有望保持产能产量高增速运营。
投资建议：公司作为国内铝加工行业龙头，通过研发驱动+先进设备投入跻身精深加工领域，实现产品产线对接铝加工材高增速细分赛道，单吨加工费提升与产能利用率维持高位有望带来业绩稳健增长。此外，依托管理层稳健经营与高执行力销售部门，公司产能落地后有望快速兑现业绩，体现长期竞争优势。“能耗双控”政策管控下，公司积极铺设再生铝产能产线，未来有望实现原料端成本结余。我们预计公司2021-2023 年归母净利润实现19.40、24.80、29.95 亿元，对应PE 分别为11.0、8.6、7.1 倍，维持“买入”评级。
风险提示：材料价格波动风险；市场恶性竞争风险；现金流超预期波动风险，新产能落地不及预期风险。