3Q21 业绩预告符合我们预期
上海石化业绩预告9M21 实现归母净利润17.7-21.6 亿元，较去年同期实现扭亏为盈，3Q21 实现归母净利润约5.3-9.2 亿元，环比2Q21 盈利0.7 亿元大幅增长，同比3Q20 下滑15%-51%，按此区间的中值水平7.2 亿元测算，基本符合我们预期。
我们认为3Q21 业绩同比下滑主要由于：1）2Q21 公司全厂大检修工程收尾，主体装置重启延续到7 月上旬，一定程度上仍损失了少量加工量；2）相比起去年同期国际油价稳步回升，3Q21 国际油价波动较大，7-8 月受Delta病毒影响下跌而9 月企稳回升，考虑到国内成品油调价存在约10 个工作日的滞后，3Q21 库存损益整体受负面影响。
关注要点
免疫“双控”政策影响，4Q21 盈利有望向好。公司所处上海地区今年初至今“双控”政策落实较好，我们认为公司主体炼化装置在计划大检修后已恢复到满产水平，基本不受限电限产的负面影响；另外，我们认为公司自备电厂基本能满足其自身使用的大部分电耗，保障装置正常运营。进入10 月份后，受益于全球油品需求转旺而原油供给增量有限，国际油价仍在持续攀升，截止目前布伦特油价达到约86 美元/桶水平。我们认为该趋势有望支撑公司炼油毛利持续提升，且对化工品毛利的挤压整体可控；我们判断目前油价水平仍处于上海石化盈利的舒适区，倘若油价未来大幅上涨突破了90 美元/桶或短期大幅回调，可能会给公司盈利带来不利的影响。
VA供需趋紧正在加速。今年9 月我们上调上海石化A股评级至跑赢行业，建议投资者关注未来6-9 个月内醋酸乙烯（VA）供需错配可能带来的涨价收益。根据我们统计测算，截止10 月中旬，国内VA报价达16,150 元/吨，较9 月初上涨31%或3,865 元/吨，实现价差达6,235 元/吨较9 月初上涨29%或1,400 元/吨。我们预计，随着年底浙石化EVA新装置预期投产，且近期江苏VA生产企业受“双控”影响限产，VA供需趋紧有望加速。
估值与建议
我们维持盈利预测不变，A/H目标价6.5 元/3.2 港元（对应2.3x/1.0x 2021年市净率）和两市跑赢行业评级不变，A/H股较当前股价有53%/68%的上行空间。A/H股当前交易于1.5x/0.6x 2021 年市净率。
风险
油价大幅波动，VA涨价不及预期，化工品价差收窄。