报告导读
华夏幸福债务重组计划好于市场预期，中国平安不动产投资风险改善，维持“买入”评级。
投资要点
事件概况
9 月30 日，华夏幸福发布债务重组计划，拟对2192 亿元债务安排清偿，中国平安作为其第一大股东及主要债权人，风险敞口收窄，提振投资端收益。
事件点评
1、债务重组计划的主要内容：清偿债务，并完善经营（1）对2192 亿元的债务清偿方案：通过“卖、带、展、兑、抵、接”等6种方式清偿，具体为：卖出资产回笼资金并现金兑付570 亿（26%），出售资产带走债务500 亿（23%），优先类债务展期或清偿352 亿（16%），以持有型物业等设立的信托份额受益权份额抵偿220 亿（10%），对剩余的550 亿（25%）债务由公司承接，展期、降息，通过后续经营发展逐步清偿。
（2）持续经营计划：华夏幸福将保留孔雀城住宅业务、部分产业新城业务、物业管理业务等，通过成立专门的住宅开发和交付运作平台、优化产业新城业务布局结构等举措，逐步完善经营，恢复“造血”能力。
2、对中国平安的影响：房地产投资风险改善，投资收益恢复常态（1）华夏幸福的直接影响：自去年华夏幸福发生流动性危机，市场对中国平安的对应风险敞口甚为担忧，并对中国平安的投资能力开始质疑。截至2020年年底，中国平安对华夏幸福的最大风险敞口共553 亿，其中，长期股权类投资193 亿，债权类360 亿。截至1H21，平安已计提大部分的资产减值，其中，长股投已计提142 亿，拨备覆盖率73%，债权类已计提217 亿，拨备覆盖率60%。基于华夏幸福“不逃废债”的基本前提，得益于政府、监管、债权人的积极支持，预计中国平安后续无需继续计提减值，且可能将已经计提的217 亿元债权类资产进行部分转回，对于已经计提的142 亿长股投，按照相关会计准则的谨慎性要求，无法转回，但可随着市场对华夏幸福经营改善的预期提升，在后续股权处置时进行转回。（2）业绩表现的重算：1H21，中国平安归母营运利润同比增加10.1%、净利润下降15.5%。假设平安受华夏幸福资产减值计提及估值调整影响减半，则中国平安归母营运利润同比增加14.2%，达849 亿，归母净利润下降0.3%，达684 亿。
盈利预测及估值
资产端，中国平安在不动产方面的投资风险，被市场放大。此次债务重组方案发布，以及9 月29 日房地产金融座谈会所反映出的房地产执行层面改善空间较大，将有利于不动产投资风险的改善。预计2021-2023 年中国平安归母净利润同比增速为-9%/24%/20%。现价对应2021-2023 年0.66/0.59/0.52 倍PEV。目标价77.0 元，对应2021E 集团PEV1.0 倍，维持“买入”评级。
风险提示
债务重组方案实施受阻，房地产风险敞口扩大，长端利率大幅下行。