业绩低于市场预期，二季度收入承压明显
公司公布2021 年半年度报告：2021 年上半年实现营业总收入10.2 亿元（+10.6%）；归母净利润7563.8 万元（-62.1%），其中二季度实现收入4.9 亿元（-15.4%）；归母净利润-451.8 万元（-103.7%）。Q2 收入同比下滑，主要系：1.20Q2 因疫情渠道补库存，基数较高；2.21Q2行业性清库存，同时终端需求较为疲软且行业今年竞争有所加剧。
定制餐调得益于餐饮恢复增速亮眼，全国渠道扩张持续推进分品类看：2021H1 火锅调味料/中式复合调料收入分别为4.3/5.3 亿元，同比+14%/+8%；其中Q2 同比-25%/-8%，火锅调味料增速回落较快；分渠道看：经销/定制餐调/电商渠道收入为8.1/1.2/0.6 亿元，同比+1%/+328%/-10%，其中Q2 同比-25%/+290%/-47%，定制餐调因餐饮恢复增速亮眼。分区域看：21H1 西南/华中/华东/华北收入为2.7/1.9/2.2/1.1 亿元，同比-4%/+20%/+26%/+35%，西南地区承压明显，但其他区域扩张持续推进，21H1 公司净增加385 家经销商至3386家，增加的经销商主要集中在华东、华中、华北等基本盘以外市场。
成本上涨及费投增加背景下，二季度盈利能力承压21H1 公司毛利率34.3%，同比-8.1pct，毛利率下滑较多主要系H1 原材料价格大幅上涨+公司通过搭赠的方式去库存。21H1 销售费用率23.2%，同比+9.6pct，其中Q2 提升至28.7%，主要系Q2 公司加大费用投放，品宣及促销费用有所增加；在此因素影响下，21H1 净利率为7.4%，Q2 为-0.9%，盈利能力承压明显。展望下半年，我们认为随着新增经销商爬坡完成及基数压力缓解，公司经营压力有望逐步缓解，经过去库存，目前天味渠道库存已基本良性，21H2 业绩有望逐季改善。
投资建议：维持“买入”评级
考虑到今年复调行业竞争有所加剧，同时消费需求疲软，我们下调此前盈利预测，预计公司21-23 年归母净利润为3.4/4.6/6.1 亿元（此前为4.5/6.0/7.9 亿元），同比-5.4%/34.0%/32.9%，EPS 为0.55/0.73/0.97元，对应21-23 年PE 为40/30/23 倍，维持“买入”评级。风险提示：
渠道扩张低于预期；原材料价格大幅波动；费用投放超预期。