营业收入大幅增长，汇兑损失影响业绩。公司公告2021 年上半年实现营业收入约559.15 亿元，同比增加53%（较19H1 复合增速20%）；归母净利润约19.32 亿元，同比增加34%（较19H1 复合增速10%）。业绩增速低于收入增长主要因：1）本期汇兑损失为1.24 亿元，而去年同期产生汇兑收益2.06 亿元。如不考虑汇兑差异，则估算业绩同比增长约57%，与收入增速基本匹配。2）因原材料价格上涨导致毛利率下滑。由于去年上半年美元兑人民币整体升值约1%，而下半年则持续贬值7.73%，造成公司去年下半年产生汇兑损失5.4 亿元（占去年下半年归母净利润的24%），预计今年下半年汇率波动带来的负面影响将显著降低，有望促全年业绩保持较快增长。
实业、环保等新业务发展势头良好，境内高增境外修复。分业务看，公司上半年化学工程/基建/环保/实业/现代服务业分别实现主营业务收入436/64/6/31/19 亿元，YoY+55%/+22%/+91%/+70%/+114%。实业及环境治理等新业务增速显著高于整体，发展势头良好。分地域来看，上半年境内实现收入424 亿元，同比增长59%；境外实现收入132 亿元，同比增长36%，与19 年同期规模基本持平，实现恢复性增长。
毛利率有所下降，费用率控制良好，经营性现金流流出大幅减少。公司上半年综合毛利率为10.00%，YoY-1.88 个pct，毛利率下降明显预计主要因上半年原材料价格上涨幅度较大。期间费用率5.47%，YoY-0.76 个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动-0.16/-0.54/-0.56/+0.5 个pct。销售、管理、研发费用率下降主要因本期营业收入大幅增长，规模效应提升；财务费用率增加主要因汇兑损失增加。资产（含信用）减值损失较上年减少1.76 亿元。净利率下滑0.5 个pct 至3.46%。2021年上半年公司经营性现金流净流出4.35 亿元，较去年同期流出大幅收窄约37.5 亿元，我们分析现金流大幅好转主要因去年上半年疫情影响造成业主回款偏慢，而今年上半年化工业主盈利情况良好回款及时，同时公司加强现金流管控力度。
化工新材料项目稳步推进，技术储备丰厚转型潜力巨大。根据公司公告各实业项目进展顺利，己二腈项目在建设中，预计2021 年底建成，2022 年初投产；硅基气凝胶项目预计2021 年底投产运行；己内酰胺项目报告期内实现收入23.5 亿元，同比大幅增长91.95%，实现净利润1.2 亿元（去年同期为亏损1.66 亿元）。公司公告未来坚持实施“创新驱动”和“科技兴化”战略，建立了“1 总院+多分院+N 平台”
的技术创新平台体系，探索“技术+产业”的一体化开发模式，主攻“卡脖子”技术，拓展新材料行业高附加值产品领域，正在聚焦聚烯烃弹性体（POE）、环保催化剂、ASA 树脂、聚酰亚胺、阻燃尼龙、尼龙12、垃圾气化、氢能储运等一批中高端的高附加值产品技术领域，有序推进关键技术的小试研发、中试放大和产业转化，未来持续“技术+实业”输出潜力巨大。
投资建议：预计公司2021-2023 年实现归母净利润48/69/83 亿元，同比增长30%/44%/20%，EPS 分别为0.97/1.40/1.68 元，当前股价对应PE 分别为13/9/7倍。公司化工新材料实业转型潜力大，维持“买入”评级。
风险提示：油价大幅下跌风险，疫情反复风险，海外项目执行风险，实业项目投产业绩不达预期，毛利率下降风险。