投资要点：交通银行净利润显著增长，资产质量全面持续改善，代理类和理财业务手续费表现强劲。首次覆盖给予“优于大市”评级。
归母净利润增速大幅提升。1H21 归母净利润同比增长15.1%，较1Q21 提升12.8pct。2Q21 单季度归母净利润同比增速提升31pct 至33.3%。营业收入同比增长5.6%，拨备前利润同比增长9.0%。其中1H21 净利息收入同比增速较1Q21 提升1.3pct，受益于净息差比1Q21 提升1bp 至1.55%。
不良率全面下降，拨备提升。2Q21 不良率比1Q21 下降4bp 至1.60%，新发生不良额同比下降39.06%，二者都连续四个季度下降。1H21 共处置不良贷款437.18 亿元，同比增加93.95 亿元。对公和个人贷款不良率均有下降。
其中制造业不良率较2020 年末下降23bp 至4.22%，信用卡不良率连续四季度累计下降66bp 至2.24%。区域来看，除珠江三角洲地区不良率持平，西部地区不良率略微上升，其余地区不良率均有所下降。关注率较2020 年末下降3bp 至1.38%。逾期率较2020 年末下降6bp 至1.48%。拨备覆盖率较1Q21上升5.9pct 至149.29%，拨贷比较1Q21 上升3bp 至2.39%。
中长期贷款和活期存款占比提升，推动净息差微升。2Q21 中长期贷款占比较2020 年末提升1.6pct 至66.5%，其中对公中长期贷款贡献整体增量的60.7%。同时，公司着力压降高成本存款规模，不断优化存款结构。活期存款占比较1Q21 提升0.8pct 至41.5%。根据上海金融工作局，存款利率自律上限的确定方式改为在存款基准利率基础上加上一定基点确定的落实，我们认为这将降低交通银行定期存款的成本，使其负债端成本进一步得到改善。
代理类和理财业务手续费高增速表现亮眼。1H21 代理类手续费录得同比高增速37.8%。公司债券主承销业务规模市场排名首次跃居第四位。非金融企业债务融资工具承销规模1966.77 亿元，在市场整体同比下降4.55%的背景下，逆势同比增长8.89%，由去年末的第12 位上升至第9 位。理财业务手续费同比增长20.8%。代销公募基金产品余额较上年末增长21.32%，代理基金（含券商、专户）净收入同比增长100.73%。理财产品AUM 较上年末增长2.85%，理财净收入同比增长6.21%。公司大力推动生活保障、养老主题等保险产品销售，代理保险业务净收入13.14 亿元，同比增长4.93%。
投资建议。交通银行的净利润显著增长，资产质量全面持续改善，且代理类和理财业务手续费表现强劲。我们预测2021-2023 年的EPS 为1.13、1.22、1.31 元，归母净利润增速为12.02%、8.02%、7.25%。我们根据DDM 模型（见表2）得到合理价值为6.08 元；根据PB-ROE 模型给予公司2021E PB估值为0.45 倍（可比公司为0.59 倍），对应合理价值为4.81 元。因此给予合理价值区间为4.81-6.08 元（对应2021 年PE 为4.3-5.4 倍，同业公司对应PE 为5.19 倍），首次覆盖给予“优于大市”评级。
风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。