事件：公司发布 2021 中报，2021H1 实现营业收入 10.75 亿元，同比+76.9%；归母净利润1.27亿元，同比-35.8%；扣非归母净利润1.03亿元，同比-36.6%。
投资要点
业绩不及市场预期，订单结构等多重因素导致净利润同比下滑：
2021H1 公司净利润同比下滑主要系：（1）2021Q1 确认收入的订单为2020Q1-Q2 签订的订单，2021Q2 确认收入的订单为 2020Q2-Q3 签订的订单，而 2020 年疫情影响导致 2020Q2-Q3 海外扩产低迷，公司的内外销订单结构发生变化，低毛利率的国内订单占比居多。同时公司为积极拓展国内客户，在竞争激烈的背景下采取了较为激进的拿单策略，导致国内订单售价和毛利率低于市场预期；（2）原材料成本上涨的影响；（3）业务快速扩张导致销售费用同比增长 1100 万元；（4）公司股份支付费用和汇兑损失分别同比增加 0.28 亿元、0.38 亿元，若剔除股份支付费用和汇兑损失影响，则公司 2021H1 归母净利润为 1.93 亿元，同比+19.1%。
毛利率已达最低点，静待后续盈利能力改善
2021H1 公司综合毛利率为 28.4%，同比-22.5pct；净利率为 32.4%，同比-20.7pct。分季度来看，Q1 公司毛利率为 39.8%，Q2 毛利率下滑明显为 23.7%，主要系 Q1 确认的为 2020Q1-Q2 订单，彼时国内设备商竞争尚未明显凸显，而 Q2 确认的为 2020Q2-Q3 订单，国内外电池厂客户受疫情影响扩产缓慢，锂电设备行业竞争激烈，公司在国内市场采取较激进的拿单策略，故订单价格较低。我们判断公司 2021H1 已达毛利率最低点，（1）订单价格持续改善：2020Q4 以来下游电池厂迈入扩产高峰，公司对于客户选择拥有更多主动权，订单价格逐步回升，盈利能力逐步改善。（2）2021H2 将减少外协生产：2021H1 公司产能不足，大规模的交付压力下，公司将部分生产工作外协给第三方，随着产能逐步释放，公司会逐步提高自制比例，将利润保留在公司内部。
新签订单饱满，合同负债略有下降
受益于下游电池厂大规模扩产，公司新接订单饱满，我们预计 2021年 1-8 月公司新签订单约为 30 亿元，超过 2020 全年新签订单量（24 亿元）。
公司 2021H1 存货为 10.05 亿元，同比+30.0%；2021H1 公司合同负债为 6.59亿元，同比-24.7%。合同负债下滑的原因主要系：（1）国内客户订单的付款方式仍为 3331，但 2021H1 公司产能限制导致 2021Q1 订单挤压比较明显，对发货款造成一定影响。（2）客户付款方式变化：比亚迪用供应链金融方式付款，部分付款不计入表内，对于合同负债的影响较大。
盈利预测与投资评级：考虑公司订单结构短期变化带来的盈利能力下滑，我们将公司 2021-2023 年归母净利润由 5.74/10.36/19.09 亿元下调至3.77（下调 34.3%）/7.89（下调 23.8%）/18.13（下调 5.0%）亿元，对应当前股价动态 PE 为 109/52/23 倍，考虑公司身处日韩电池厂产业链，充分受益于后续海外一线电池厂扩产，维持“买入”评级。
风险提示：下游扩产低于市场预期，设备商竞争格局变化。