事件：中国平安公 布2021年中报，实现营业收入6356亿元，同比+0.9%，实现归母净利润580 亿元，同比-15.5%。基本每股收益3.3 元，同比-15.2%。
年化运营ROE 21.0%，同比-0.6ppts。中期股息每股现金0.88 元/股，同比+10%。公司拟实施50-100 亿元的股份回购方案。
点评：
1H21 归母净利润YoY-15.5%。中国平安1H21 实现归母净利润580 亿元，同比-15.5%。2020 集团营运利润818.4 亿元，同比+10.1%，其中寿险归母营运利润495.0 亿元，同比-3.2%。其中，华夏幸福的投资减值损失影响税后归属于母公司股东的净利润影响金额为208 亿元，对税后归属于母公司股东的营运利润影响金额为61 亿元。
NBV 下滑明显，代理人量降提质。1H21 新业务价值同比-11.7%至273.9亿元，主要由于个险渠道长期保障型保险新业务价值同比-45.1%。因低价值率的储蓄类保险占比提升9.8ppts 至46.7%（首年保费YoY+31%），新业务价值NBV margin 同比下降5.5ppts 至31.2%。受二季度首年保费YoY-23.3%影响，公司上半年首年保费同比+3.7%至876.41 亿元，增速较1Q21 下降19.4ppts。寿险和健康险EV 同比+4.7%，增速进一步放缓。预期回报、NBV、营运偏差、投资偏差分别贡献4.2%、3.8%、-0.7%、-1.5%，其中NBV 贡献较去年同期4.8%下降1ppts，且营运经验偏差转负，主要因为加大科技和队伍投入，以及保单继续率波动影响。
寿险ROEV14.9%，同比下降3.9ppts。随着公司寿险渠道改革的逐步推进，公司“清虚”力度加大，并提高代理人招聘门槛，代理人数量下滑明显。截止1H21，个险渠道期末人力为87.8 万人，同比-15.2%，较1Q21 末下降10.9%，但随着公司实施“优+”增员升级计划及大力培养钻石队伍战略，1H21 人均FYP 同比+23.8%至9350 元。此外，公司数字化渠道改革试点初显成效，通过数字赋能，试点营业部留存人力人均FYP 提升近30%，代理人活跃度及产品销售件数明显改善。
息差收入及营运偏差拖累营运利润。1H21，公司寿险与健康险税后营运利润同比-2.5%，源于剩余边际摊销、净资产投资收益、息差收入增速和营运偏差变动均同比放缓：1）源于近年来新业务贡献增速放缓，剩余边际余额增速放缓，剩余边际摊销变动同比下降9.5ppts 至3.1%；2）净资产投资收益同比下降6.1ppts 至13.9%；3）净息差收入同比转负为-23.9%；4）营运偏差变动持续恶化，同比下降10.0ppts 至-29.1%，主要源于新业务下滑以及去年同期疫情原因客户理赔较少导致赔付差较高。同时13 个月和25 个月继续率均拖累营运偏差，分别同比-0.5ppts和-3.1ppts 至87.6%和82.0%。
受华夏幸福减值影响，投资收益率同比下滑。1H21 年净投资收益率3.8%，同比-0.3ppts。总投资收益率3.5%，同比-0.9ppts，源于资本市场波动及华夏幸福减值影响。资产配置方面，公司债权类资产配置增加0.6ppts 至72.0%，其中债券投资占比下降了-0.6ppts 至49.6%，非标债（债权投资计划+理财产品投资）占比+1.1ppts 至12.1%。股票+基金配置占比同比持平。
保证保险成本压力缓解，推动综合成本率下行。1H21 产险原保费收入同比-7.5%。1H21 综合成本率同比-2.2ppts 至95.9%，主要源于疫情过后经济回暖，保证保险综合成本率下降37.4ppts 至88.2%。平安财险整体费用率下降9.1pct 至29.0%，赔付率上升6.9pct 至66.9%。分险种看，受车险综改影响，车险保费同比-6.9%；意外及健康保险增长强劲，同比+30.4%。
投资建议：受“重疾炒停”后客户资源的消耗、代理人持续流失以及后疫情时代居民保险消费需求的低迷，平安全年新单保费及NBV 将持续承压。我们认为，公司持续推进寿险渠道改革，全力打造高质量三层队伍转型，队伍质量有望稳步提升。同时，投资端，下半年经济存在下行压力，利率存在下行预期。公司股价已反映华夏幸福减值损失以及对保险行业的悲观预期，建议关注。
风险因素：受疫情影响，代理人展业恢复进度不及预期；寿险改革不及预期；代理人下滑导致人员脱落；资本市场大幅波动带来投资收益急剧下降；利率下行将缩窄固定利率工具利差空间，并影响会计利润。