淡季不淡，扣非净利 2Q21 同比增长 41%、环比持平公司公告 1H21 实现收入 38.5 亿元（+19% yoy），归母净利 11.2 亿元（+29%yoy），扣非净利 11.1 亿元（+30% yoy），业绩符合业绩快报。2Q21 收入、归母净利、扣非净利同比增长 21%、39%、41%。考虑片仔癀单品全国扩张与安宫牛黄丸的市场潜力，我们预计 2021-23 年归母净利 21.3/27.0/32.8亿元（2021-22 年前值 20.4/25.3 亿元），同比增长 28%/27%/21%，公司近五年 PE 估值均值 57x（一倍标准差 80x），考虑到业绩有提速趋势且市场偏好增长持续性强的消费品企业，给予 2022 年 PE 估值 80 倍，目标价 358.22元（前值 235.88 元），维持“买入”评级。
片仔癀单品：2Q21 淡季不淡
肝病用药（主要为片仔癀锭剂）1H21 实现收入 17.1 亿元（+26% yoy），毛利率为 81%（同比提升 1.4pct），我们测算 1H21 内销销量同比增长 31%（1Q21 +26%yoy，2Q21 +37%yoy）、外销销量同比下滑约 11%（1Q21-20~30% yoy，2Q21 +18% yoy），我们预计毛利率提升与 1Q20 提价导致价格基数较低相关。得益于体验馆开店、高强度营销、学术赋能，消费群体有望继续拓宽，同时培育安宫牛黄丸，我们预计片仔癀锭剂 2021 年收入端同比增速 25%、收入有望达 32 亿元。
化妆品净利率提升，牙膏盈利趋势强化，商业平稳1）化妆品子公司 1H21 收入同比增长约 9%至 3.6 亿元，净利率同比大增4.7pct 至 27%，得益于品牌背书与国货浪潮，公司线上线下全力推广并开设化妆品体验馆，我们预计 2021 年收入端维持快速增长；2）家化子公司（主营牙膏）1H21 收入同比持平至 0.8 亿元，净利率同比提升 1pct 至 12%，我们预计 2021 年盈利趋势进一步强化；3）医药商业 1H21 收入同比增长12%至 15.5 亿元，我们预计 2021 年收入同比增速在 10%。
经营指标优异
1）我们预计 2020 年公司麝香、牛黄的账面价值分别为 7.4 亿元（+7% yoy）、4.8 亿元（-7% yoy），考虑到 2020 年末原材料账面价值约为肝病用药原材料成本的 2.9 倍，或提示贵细药材储备充分、仅静态库存可支撑两至三年的平稳销量；2）合同负债 1H21 同比下降 61%至 1.1 亿元，预收款项减少；3）其他应付款 1H21 同比增长 35%至 3 亿元，主要为预提营销费用；4）原材料表现平稳，基本足量采购、未作超额储备。
风险提示：产品供应投放低于预期，终端动销低于预期。