事件： 2021 年8 月18 日，协鑫能科公布2021 年公司中报，公告显示2021H1 公司实现营业收入60.74 亿元，同比+14.1%，归母净利润4.98 亿元，同比+42.1%，扣非归母净利润4.38 亿元，同比+49.0%。对此，我们点评如下：
转型拓展新能源车换电业务，加速布局投运在即：报告期内，协鑫能科公布《电动汽车换电业务发展规划》，昭示公司转向电车换电赛道。此后发布定增预案，募集资金50 亿元，其中33 亿资金用于电车换电站项目建设，该项目将主要布局于江苏、广东、广西等地，合计建设300 个乘用车和185 个重卡车换电站，与电车充电模式相比，其具备极快的补能速度，结合新能源汽车景气度持续高涨，预计换电需求端无虞。叠加其电厂布局靠近换电业务的目标市场，城市中心电力扩容问题得到解决。
基于此，单个乘用车、重卡换电站项目有望维持10.2%、12.2%（税后）的全投资IRR，投资回收期分别为5.22、5.16 年，具备较高经济效益。其换电站项目已逐步落地，将于21Q3 起陆续投运。此外，公司相继与包括吉利在内的多家新能源汽车产业链相关公司签订合作框架协议，一方面重点进行后续换电项目拓展，另一方面着力进一步提升项目管理与运营质量。
清洁能源主业发力，风电项目密集投产并网：电力业务方面，截至6M20，公司并网总装机量419.76 万千瓦，较2020 年底的368 万千瓦增长51.76 万千瓦，其中风电装机增长36.76 万千瓦，达到89.2 万千瓦，受此带动，公司在结算电量同比-2.1%的情况下，电力业务毛利润10.59 亿元，同比+29.5%。项目拓展方面，公司将加大可再生能源开发比例，重点开发内蒙古、新疆、陕西等风电大基地的集中式风电项目。
研发投入激增彰显转型动力，风电资产扩容提高应收账款占比：报告期内，公司研发投入636 万元，同比+405.0%，其主要原因系公司拓展新能源车换电业务，增加公司研发项目。此外，因2021 年内并网投产的风电项目均可享受国补，普遍存在的补贴拖欠情况增加公司应收账款占总资产比例，同比+0.94pct，达到7.34%。
投资建议：维持“审慎增持”评级：协鑫能科为国内清洁能源运营商转向电车换电业务的领导者，换电业务投运后预计迅速释放业绩弹性，叠加主业稳健经营，公司有望延续扩张态势。基于此， 我们预测公司2021-2023 年归母净利润分别为12.12/15.16/19.86 亿元，增速分别为51.2%/25.1%/31.0%，对应8 月18 日收盘价的PE 估值分别为13.3/10.6/8.1 倍，维持“审慎增持”评级。
风险提示：原材料价格上涨、换电业务拓展不及预期、应收账款拖欠、换电站项目建设进度不及预期、换电站项目需求不及预期。