云业务加速，工业软件增长可期
公司披露2021 年中报，21H1 营收31.77 亿元，同比增长7.7%，归母净利2.15 亿元，同比增长740%，扣非净亏0.81 亿元，同比扩大0.65 亿元；21Q2单季营收19.63 亿元，同比增长5.5%，归母净利2.28 亿元，同比下降13.4%。
收入下降主要为剥离金融业务所致，归母净利增长主要原因是转让畅捷通支付（未上市）股权产生的投资收益，扣非净亏扩大主要由于加大投入导致。
分部估值法，传统业务用PE 估值，预计21 年该部分净利润8.88 亿元，可比公司均值21E 87.9xPE(Wind 一致预期)，给予21E 87.9x PE，对应市值781 亿元。云业务用PS 估值，预计21 年云收入54.70 亿元，可比公司均值21E 12.1xPS（Wind 一致预期），给予21E 12.1xPS，对应市值662 亿元。21E 市值1443 亿元，目标价44.12 元（前值42.18 元），“买入”。
YonBIP 覆盖不同规模客户，云业务高速发展
21H1 公司云服务收入15.06 亿元，同比增长100.7%，云收入占比47.4%，同比提升22pct。大、中、小型企业、政府与其他公共组织云服务收入分别达10.62 亿元、1.06 亿元、1.89 亿元、1.50 亿元，同比增速分别为91.5%、99.1%、140.4%、132.5%。用友凭借商业创新平台YonBIP，为大型企业提供了封装了新兴技术的数智化技术平台、能力支撑及中台服务，以及低代码开发、云服务连接集成等平台。对于成长型企业，YonBIP 平台及YonSuite套件则具备快速上线、简化运维、高弹性、动态数字化建模平台等优势。我们认为公司或凭YonBIP 平台不断拓展客户，云收入或加速增长。
打造完整工业软件闭环系统，新一代平台技术引擎持续升级用友旗下拥有ERP、MES、PLM，分别实现了对信息管理、生产控制、研发设计类工业软件的覆盖。用友基于BIP 平台，打造完整闭环系统，实现生产计划、控制指令、实时数据的交互传递。此外，2021 年8 月，用友推出精智工业互联网平台3.0，新一代平台将物联网、物联网、边缘计算、工业大数据、数字孪生、人工智能技术引擎进行升级，能支撑5G+、IT/OT 深度融合、大中小企业融通发展等应用。我们认为随着制造业数智化趋势的演进，用友有望凭借工业软件闭环系统受益，为公司提供新的增长动力。
云服务有望加速，维持“买入”评级
云收入高速增长，考虑剥离金融业务的影响，下调收入预测，考虑云业务发展收入结构改善，上调利润预测。预计21-23 收入99.08/120.10/148.45 亿元（前值106.54/138.67/183.11 亿元），归母净利10.99/12.87/16.28 亿元（前值10.83/12.15/14.19 亿元）。采用分部估值法目标价44.12 元，“买入”。
风险提示：云转型节奏不及预期，宏观经济波动风险。