2021Q1 公司实现收入/业绩同比+71%/134%，较2019 年+5.4%/21.3%。
公司发布2021Q1 季报，实现收入11.57 亿元，同比+70.68%，归母净利润2.35 亿元，同比+133.85%，较2019 年分别+5.4%/+21.3%。电商占比下降致Q1 毛利率同比-2.9PCTs 至40.4%，销售/管理费用率在收入大幅增长的情况下，同比-8.3/-1.4PCTs 至11.6%/1.8%，费用管控优秀，综上，归母净利率大幅提升5.5PCTs至20.3%。全年随着产品结构的优化和电商渠道的进一步挖掘，我们预计收入/净利润预计同比均增长15-25%。
线下自营/加盟业务实现营收3.4/6.3 亿元，同比+96.58%/122.35%，优于公司整体表现。2020 年末公司门店数量4189 家，较2019Q1 末净增732 家，我们判断门店数量的大幅增加对收入增长起到带动作用，2021Q1 公司净增门店2 家（加盟/直营分别+8/-6），现存加盟/直营门店3948/243 家。根据国家统计局数据显示，2021Q1 限额以上金银珠宝类零售总额+93.4%，较2019 年同期+11%，终端消费进入增长轨道同样助力公司收入表现向好。全年来看，参考公司Q1 门店运营状态，我们判断自营门店仍继续以提质增效为主，加盟门店在三四线地区加密的同时，逐步向一二线拓展，整体推进数字化管理以提升零售和运营效率。
电商在高基数下同比下滑23%，全年将以直播为主，持续发力电商。Q1 电商在高基数下，表现下滑，但我们判断2021 年电商将仍然是公司的主要拓展渠道，其中直播业务为发力重心：一方面公司将针对直播产品进行结构优化，优选高毛利饰品类产品做主要推广；另一方面，除以李佳琦薇娅为首的的头部主播外，公司将加大和腰部主播的合作力度，同时全方位发展淘系、抖音、快手等直播渠道，线下门店鼓励自播，实现线上赋能线下。
品牌矩阵多元化，提供增长新动能。2021Q1 公司瞄准婚庆市场，强化细分领域优势，推出新品牌“BLOVE”和“今生金饰”，前者专注婚戒设计定制服务，后者以婚恋时尚黄金首饰为主打。2020 年受疫情影响，全国多地婚姻登记处长时间关闭，我国结婚登记数量同比下降12.2%，降幅创新高。我们判断进入2021 年，推迟的婚庆需求将会释放，从而对婚庆珠宝终端消费起到提振作用。公司产品结构优化同品牌矩阵多元化同步进行。2021 年主品牌将在坚持珠宝产品定位的基础上，继续提升黄金产品占比，以适应市场对优质黄金产品的需求。
运营水平和现金流表现回归常态。公司2021Q1 存货/应收账款周转天数分别为332/11 天，其中存货周转天数同比大幅下降，整体已回归到2019 年同期水平。受备货采购规模扩大影响，经营性现金流净额为-3.97 亿元，同2019Q1 表现基本相符。
投资建议。公司定位中高端镶嵌珠宝品牌，拥有行业领先的渠道数量和下沉力度，伴随电商渠道的大力拓展以及营销资源的持续投入。我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别12.30/14.96/17.14 亿元，对应2021PE 为19 倍。维持“增持”评级。
风险提示：门店拓展速度和质量不及预期；终端需求恢复不及预期；原材料价格波动。