2021Q1 营收略超预期，利润符合预期，新零售持续发力玲珑轮胎2021Q1 实现销售收入49.87 亿元，同比+39%，环比-3%，较2019 年同期+24%；归母净利润4.95 亿元，同比+33%，环比-20%，较2019 年同期+74%；扣非归母4.58 亿元，同比+36%，环比-23%，较2019 年同期+82%。Q1 售出轮胎1629 万条，同比+34%，环比-13%，较2019 年同期+18%；轮胎单价为300 元，同比+3%，环比+12%。
新零售模式持续发力，Q1 营收端略超预期，轮胎产品量价齐升。
21Q1 四费率同比-3pct，毛利率一定程度受原材料成本压制2021Q1 ， 玲珑轮胎的销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为5%/3%/4%/-0.5% ， 分别同比-1/-0.2/-0.2/-2pct ， 环比+0.3/+0.0/+0.1/-3pct。Q1 合计四费率12%，同比-3pct，环比-3pct；毛利率23%，同比-4pct，环比-4pct；净利率10%，同比-0.5pct，环比-2pct。毛销差（毛利率-销售费用率）为18%，同比-3.5pct，环比-4.5pct。一季度毛销差下降原因或为轮胎原材料天然橡胶涨价所致。
远期战略清晰，产能+客户+渠道推进有序
产能端：截至2020 年底，玲珑总产能7685 万条，湖北荆门一期2020年已达产，二期预计21 年4 月投产（半钢+600，全钢+80-120），塞尔维亚一期预计21 年Q3 试生产（半钢+400）；长春一期预计21 年10 月试生产（全钢+100-120）。客户端：主胎持续突破大众、通用等中高端客户。渠道端：2020 年3 月起推行新零售以来，3-12 月国内零售市场销量+50%（全钢胎+60%+，半钢胎+45%+），全年国内零售销量+43%。截至2020 年底，新建旗舰店超100 家，品牌店超1800 家，注册门店超2 万家。
风险提示：反倾销关税、原材料价格快速上涨影响利润率。
维持盈利预测，维持“买入”评级
Q1 业绩符合预期（营收略超预期），维持盈利预测，预计21/22/23 年EPS 分别1.9/2.2/2.6 元，对应PE 分别30/26/23 倍，更新2021 年目标估值为67-72 元，距离现价仍有15%-25%的空间，维持“买入”评级。
2021Q1 营收较2019 同期增长24%，新零售持续发力：玲珑轮胎2021Q1 实现销售收入49.87 亿元，同比+39%，环比-3%，较2019 年同期+24%；归母净利润4.95 亿元，同比+33%，环比-20%，较2019 年同期+74%；扣非归母净利润4.58 亿元，同比+36%，环比-23%，较2019 年同期+82%。Q1 共售出轮胎1629 万条，同比+34%，环比-13%，较2019 年同期+18%；轮胎单价为300元，同比+3%，环比+12%。公司新零售模式持续推进，公司Q1 营收端略超预期，利润端符合预期，轮胎产品量价齐升。
Q1 四费率同比-3pct，会计政策及原材料成本一定程度影响毛利率：2021Q1，玲珑轮胎的销售/管理/研发/财务费用率分别为5%/3%/4%/-0.5%，分别同比-1/-0.2/-0.2/-2pct，环比+0.3/+0.0/+0.1/-3pct。Q1 合计四费率12%，同比-3pct，环比-3pct；毛利率23%，同比-4pct，环比-4pct；净利率10%，同比-0.5pct，环比-2pct。毛销差（毛利率-销售费用率）为18%，同比-3.5pct，环比-4.5pct。
公司成本管控严格，四费率明显下降。一季度毛利率下滑的原因主要是轮胎原材料天然橡胶涨价所致（1 月测算原材料成本上涨6.7%），另外一方面由于新零售模式推进，针对渠道的各种促销激励政策计入成本而非费用端，也对毛利率有一定拖累。
2021Q1 原材料价格同比上涨，3 月起期货结算价逐步回落。公司产品价格和毛利率受橡胶价格影响较大，2017 年末以来天然橡胶价格保持低位。供给方，全球天然橡胶主要生产国开割面积保持增长的趋势，2019 年天胶主要生产国总开割面积提升3.6%。需求方，长期看主要应用领域汽车轮胎的全球需求稳定，全球2020Q4 新车销量开始回升，2020 年10 月起橡胶价格整体呈上升趋势。受天然胶、合成胶等主要原材料价格波动等影响，公司2021Q1 天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料综合采购成本环比 2020Q4 增长13%，同比2020Q1 增长15%。2021 年1-2 月，橡胶期货结算价持续爬升，从2021 年1 月4 日的14180 元上涨至2021 年2 月26 日的16460 元，涨幅达16%。自2021 年3 月起，橡胶期货结算价逐步回落，截至2021 年4 月27日，橡胶期货结算价为13725 元。
极端天气致天然橡胶价格短期上涨。2020 年10 月起，泰国、越南、柬埔寨、中国海南等橡胶产区频繁降雨，且部分地区遭遇洪水，割胶作业遇阻，原料供应偏紧；同时泰国发生抗议集会和暴乱活动，天胶供给偏紧，同时海外轮胎订单逐步恢复，国内替换需求陆续启动，需求量增加叠加供给短期受气候影响收缩，10 月开始天然橡胶价格快速上涨，从2020 年10 月9 日的12810 元/吨迅速增至2021 年3 月31 日的13855 元/吨，最高价高达16935 元/吨（2021 年2 月25 日），创2018 年下半年以来的期货结算价新高
2021Q1 公司共售出轮胎1629 万条，同比+34%，环比-13%，较2019 年同期+18%；生产轮胎1779 万条，同比+22%，环比-8%，较2019 年同期+23%。
2020 年，玲珑轮胎共生产轮胎6596.95 万条，同比+6.49%；销售轮胎6332.54万条，同比+7.34%。其中，单2020Q4 生产轮胎1927.81 万条，同比+12.45%，环比+6.01%；销售轮胎1879.13 万条，同比+12.44%，环比+7.75%。
从单价端来看，由于市场结构变化及公司内部产品结构的调整，公司2021Q1轮胎单价为300 元，同比+3%，环比+12%。
远期战略清晰，产能+客户+渠道推进有序。轮胎行业空间大（国内2500 亿，全球12000 亿）、增速稳（存量市场为主），玲珑作为乘用车胎国产领先品牌，远期规划“6+6”发展战略（2030 年轮胎产销量突破1.6 亿条，年均复合增长达9%，实现销售收入超 800 亿元，产能规模进入世界前五），新零售模式快速推进，前装客户有序拓展，产能建设（荆门+塞尔维亚）符合预期。
产能端：
稳步推进“6+6”，加速全球布局。公司于 2020 年 3 月将“5+3”全面升级为“6+6”战略，即：中国规划建设六个生产基地，海外规划建设六个生产基地。
目前，公司在海外建设了泰国、塞尔维亚2 个基地，中国建设了招远、德州、广西、湖北、长春 5 个基地，实现研发、管理、制造、营销、运营、服务的全球化、区域化、本土化， 提升公司产品在全球市场的占有率和竞争力。总体来看，2020 年公司进行公开增发成功募集 19.91 亿用于荆门项目建设，荆门工厂一期工程目前已经达产，二期工程开始建设，将于 2021 年4 月陆续投产。
同时，公司加快塞尔维亚项目建设，一期工程计划于 2021 年三季度试生产；中国长春工厂于 2020 年4 月举行启动仪式，一期工程计划于2021 年 10 月试生产。公司通过智能制造不断提高轮胎生产效率、生产管理水平和产品质量一致性，进而提升公司整体竞争能力。
2020 年4 月15 日，公司国内第五个生产基地——吉林玲珑1420 万条轮胎智能生产项目在长春启动。一期的产能为120 万条全钢子午线轮胎；二期的产能为40 万条全钢子午线轮胎和600 万条半钢子午线轮胎；三期的产能为40 万条全钢子午线轮胎、600 万条半钢子午线轮胎和20 万条翻新轮胎。项目于2020年4 月开始前期工作，2020 年9 月开工，至2025 年8 月全部完工，总建设工期为5 年。项目总投资489360.00 万元，预计达产年实现销售收入444013.90万元、净利润为35573.04 万元。长春工厂的建设响应了当地政府和客户的邀请，有望进一步提升和一汽集团战略合作，满足东三省零售市场基础上，辐射朝鲜、日本、韩国、俄罗斯和蒙古市场。
渠道端：
创新营销模式，新零售及配套市场取得佳绩。2020 年玲珑轮胎开启新零售元年，经过一年的布局，公司重点围绕直辖市、省会城市、地级市市辖区、百强县深入分析市场需求，加强店铺布局，2020 年新建旗舰店超过 100 家，新建品牌店、挂牌店 1800 多家，截至 2020 年 12 月底，系统注册店铺超过 2 万家，进一步深耕渠道，提高单店销量和中高端产品占比。2020 年国内零售半钢17 寸以上发货占比实现翻倍增长，全钢中高端产品占比已达到 33%。2020 年7 月 6 日，玲珑新零售系统一期正式上线，通过服务体系标准化、数字门店、大数据后台、数字营销等全面赋能渠道，提升门店的经营能力和服务能力，增强客户的粘性，帮助门店转型升级，使公司市场竞争力得到较大提升。公司2020年国内零售市场总体销量增长约 43%，其中从3 月实行新零售以来同比增速约 50%。分产品来看，3-12 月国内全钢胎零售销量同比增长超 60%，国内半钢胎零售同比增速超45%。
客户端：
尽管中国汽车市场连续第三年出现负增长，但公司通过持续发力配套市场，实现2020 年国内配套同比增长14.50%，其中乘用车配套销量同比增长11.18%，商用车配套销量同比增长 28.58%，迎来“弯道超车”的良机。公司 2020 年为大众全球 20 多个生产基地提供配套服务，配套量同比增长近 20%；上汽通用别克品牌及凯迪拉克品牌进入量供配套，实现上汽通用体系内全品牌供货；实现马来西亚宝腾、广汽传祺、 东风启辰、 吉利领克、新一代嘉际、豪越、 ICON和一汽红旗 EHS3、 HS7 等主胎配套；泰国工厂成功进入德国曼恩配套体系，并获得福特 Q1 优秀供应商评价；公司先后通过大众主胎和宝马汽车的审核，获得越来越多国际主机厂的项目定点和主胎开发，使公司在全球前十大车企配套从备胎向主胎全面快速推进。
新能源汽车配套方面，公司 2020 年成功配套五菱宏光 MINI、 E200、 E300、比亚迪秦 EV、雷诺日产电动车、一汽红旗高端电动车 E-HS9、E-HS3 等，全年实现新能源汽车配套轮胎同比增幅 56%。根据轮胎商业网统计显示，公司2020 年纯电动汽车原配品牌玲珑排名第二，仅次于米其林。公司凭借公司在新能源汽车轮胎领域的技术创新优势，有望实现较大增长。
投资建议：公司作为国内半钢胎企业龙头，实行“6+6”发展战略，配套持续高端化突破，海外产能持续增加，盈利能力改善。旗下半钢和全钢胎产品具有较强的竞争力，2020 年是Q2 起公司渠道生态发力，线上线下结合开启新零售元年，维持盈利预测，预计21/22/23 年EPS 分别1.9/2.2/2.6 元，对应PE 是30/26/23x，维持“买入”评级。
可比公司估值：我们选取一家进口替代逻辑的车灯企业以及两家体量接近的零部件公司作为可比公司，2021 年可比公司平均估值29 倍，参照可比公司2021年平均估值，我们更新玲珑轮胎2021 年目标估值为67-72 元（对应2021 年35-38 倍PE），较当前价格有15%-25%的上涨空间，维持“买入”评级。