1Q21 公司归母净利润同比-16.0%，符合预期
大北农公布1Q21 业绩：1Q21 营业收入同比+81.4%至74.02 亿元，归母净利润同比-16.0%至3.91 亿元，符合我们及市场预期。收入增长主因公司饲料主业快速修复，及生猪出栏量增长，但猪价下跌令公司生猪养殖业务盈利减少，单季业绩下滑。盈利能力相应下降，综合毛利率/净利率同比-8.4/-6.1ppt 至16.2%/5.3%。
1Q21 公司生猪养殖业务收入同比+130.4%至24.97 亿元，其中参控股公司生猪出栏量同比+217.6%至76.04 万头，但生猪均价下跌拖累收入增速，我们测算商品猪售价同比-22.4%至27.90 元/千克。
1Q21 公司费控较好，期间费用率同比-3.3ppt 至10.4%，营业外收入/支出同比+83.0%/+70.7%至0.43/0.16 亿元，分别因公司收到补偿收入上升、非流动资产报废损失增加。
发展趋势
本年公司饲料业务具有高增长潜力：外部环境上，较高养殖利润刺激本年养殖复产，这令猪料行业需求持续修复，据饲料工业协会，1~3 月饲料行业产量同比达+76%。公司经营上，公司立足优质猪料产品，并强化市场营销，实行“一省一策”，且针对养殖户关注的有效保障乳猪快长、母猪多仔、母猪壮仔等需求，及时推出与之相匹配的产品，以促进公司猪料销售。整体看，我们认为本年猪料整体需求向好，且随公司产品及营销升级，本年饲料业务销量及盈利能力较有保障，业绩有望实现快速增长。
猪价下行，关注公司增量降本：我们判断本年生猪供给同比向上，令猪价同比下跌，且考虑玉米、豆粕涨价对养殖成本的负面影响，预计本年生猪养殖行业盈利减少。公司层面，3 月份公司出栏量开始环比回升，但考虑非洲猪瘟变异病毒对行业复产的扰动，未来公司出栏预期仍需持续跟踪，且公司成本管控仍有继续优化空间。
转基因制种业务提供长期发展机会：政策层面重视种子问题，本年中央一号文件、“两会”均指出推进生物育种产业化。同时，公司在转基因制种业务上不断突破，其玉米性状DBN9936、庇护所DBN9858 获批生产应用区域扩大，且近期其新产品DBN9501 获批生物安全证书。向前看，我们认为公司依托在转基因研发上的先发优势，有机会取得长足发展。
盈利预测与估值
当前股价对应2021/22 年14/14 倍P/E。我们维持2021/22 年归母净利预测23.36/24.46 亿元及目标价9.5 元不变，目标价对应2021/22 年17/16 倍P/E，18%上行空间。我们看好公司制种业务竞争力，而生猪养殖业务在猪价周期层面催化剂不足，公司成长层面尚需持续验证，且公司当前估值层面的优势不明显，我们暂时维持中性评级。
风险
猪价及原料价格大幅波动，疫情及政策风险，制种业务不确定性。