业绩简评
4 月22 日，公司发布2020 年年报及2021 年一季报。2020 年全年实现收入48.84 亿元，同比减少7%；归母净利润3.31 亿元，同比增长236%；扣非后2.58 亿元，同比增长49%，符合预期。2021 年Q1 实现收入14.7 亿元， 同环比增长47%、0.5%； 归母净利润3.55 亿元， 同环比增长1097%、140%；扣非后2.51 亿元，同环比增长783%、139%，超预期。
经营分析
2020 年玻璃毛利率明显改善，纯碱整体表现低迷：技术玻璃/浮法玻璃/深加工玻璃/纯碱收入18.2/8.5/2.75/16.6 亿元，同比+36.7%/-26.7%/+31.8%/-28.9%；毛利率27.6%（+4.9pct ） /14.2%（+1.7pct） /26.5%（+5pct ）/14.4%（-9.9pct）。2020 年玻璃行业整体维持较高景气度，量价呈现先抑后扬的走势，公司玻璃产品毛利率均有明显提升；纯碱受到下游需求减少的影响，全年整体表现较为低迷。
Q1 毛利率创三年新高、库存创十年新低：受到下游需求复苏的影响，Q1 纯碱、浮法玻璃价格继续在高位上行，带动公司毛利率提高至30.2%（同比+11.6pct，环比+4.2pct），创下近三年单季最高水平。公司在产销两旺的市场推动下，库存持续走低，Q1 存货周转天数仅58 天，达到近十年新低。
Q2 盈利有望环比提升，下半年光伏玻璃释放业绩：4 月纯碱、浮法玻璃均价环比分别提升10%左右，有望推动公司Q2 毛利率环比继续提升。下半年公司光伏玻璃产能将开始点火释放产量，预计21-23 年光伏玻璃将分别贡献业绩1.8、4.6、6.4 亿元。
中短期传统业务景气度高，中长期光伏玻璃释放增量：中短期看公司纯碱受益于光伏玻璃扩产、需求有望明显提升；技术/深加工玻璃随着产品结构优化、盈利能力将进一步提高；浮法玻璃因新增产能指标限制、供需将边际改善。中长期看公司将光伏作为战略转型的重要领域，根据2 月发布的定增预案，未来公司将加大在宁夏/马来的产能布局，有望提高光伏玻璃的竞争力；同时公司将利用建筑节能领域优势进一步发展BIPV 业务，拓宽成长路径。
盈利调整与投资建议
考虑到Q1 业绩超预期及近期产品价格表现，上调公司2021-2022E 年净利润预测分别至10.1（+33%）、12.4（+3%）亿元，预计2023 年净利润为15.5 亿元，对应EPS 为0.71、0.87、1.09 元，维持目标价12.8 元，对应18 倍2021PE，维持“买入”评级。
风险提示：疫情超预期恶化，下游需求不及预期，产品价格表现不及预期。