事件：公司发布2020 年报，报告期内公司实现营业收入 145.82 亿元，同比增长 30.89%；实现归母净利润 10.62 亿元，同比增长 51.17％，扣非净利润为10.22 亿元，同比增长 48.13%。
Q4 延续高增长，内升外拓助力公司业绩高增。2020 年公司交出靓丽答卷，全年业绩落在此前业绩预告的中值附近。Q4 为传统购药旺季，延续了前三季度的亮眼表现，单季度实现营收40.91 亿元，同比增长31.9%，实现归母净利润1.95 亿元，同比增长33.2%。受益于处方外流增量以及O2O 业务对客流的拉动，公司2020 年同店增速较往年有所提升，带动整体内生良好增长。同时，外延并购的落地也为公司持续贡献利润。展望2021 年，公司将继续深耕华南、布局全国，自建+并购+加盟三轮驱动，加速从华南走向全国。
处方药销售增长导致毛利率有所下滑，费用端改善显著。2020 年公司整体毛利率38.47%，同比下降1.01pp，主要为零售处方药与低毛利的防疫商品等销售份额提升所致。防疫商品的热销带动非药品类实现收入30.13 亿，同比大增65.7%，中西成药和中参药材分别实现收入90.79 亿元(+22.5%)、21.7 亿元（+31.4%）。三项费用率呈下降趋势，其中销售费用率23.80%，同比下降2.22pp，系疫情期间门店促销活动减少所致；管理费用率和财务费用率分别为4.84%、-0.08%，费用率的下降带动整体净利率提高1.18pp 至7.43%。
自建门店创近年新高，现金流提供充足外延空间。截止2020 年末公司拥有在广东、广西、河南、河北等10 个省份共6020 家连锁门店（含315 家加盟店），其中2020 年净增加门店1264 家（自建845 家，加盟261 家，收购250 家，关店92 家）。2020 年公司共进行了16 起并购，其中新签并购项目13 起，涉及门店数467 家。公司扩张步伐提速明显，自建门店数量为近年新高，至2020年末，一年内新店+次新店合计占比39%，继续维持高位，有望为后续成长持续提供动能。2020 年公司继续保持良好的现金流状况，经营现金流净额达19.54 亿，同比增长14.41%；期末现金及现金等价物余额32.72 亿元，公司充沛的账面资金为后续门店扩张提供充足的空间。
公司作为华南地区连锁药店龙头，正在加速布局全国。门店自建和并购稳步推进，统筹对接加速有望承接更多处方外流增量市场，业绩持续快速增长可期。
我们认为以下四大优势将会助力公司走向全国：1）深耕华南地区，广东、广西优势地区市占率分别第一、第二，预计有望保持领先优势并进一步提升市占率。2）率先探索零售新业态，积极承接处方外流。3）参茸滋补药材品牌凸显，保障盈利水平及稳定性。4）盈利能力优异，管理效率高。公司现金流充裕，股权释放空间大，多种再融资方案可选，中长期助力并购扩张。未来2-3 年跨省扩张步伐有望加大，全国版图加速布局，有望凭借华南地区优势，快速发展成为全国范围连锁药店龙头。
盈利预测：我们预计2021-2023 年公司实现营业收入182.61、230.33、292.63亿元，同比增长25.22%、26.13%、27.05%；归母净利润13.74、17.92、23.03亿元，同比增长29.31%、30.50%、28.50%；EPS 为2.09、2.72、3.50 元。
连锁药店行业集中度提升与处方外流在加速兑现，公司从华南加速向全国布局，长期空间广阔，作为优质龙头企业，有望享受估值溢价，维持“买入”评级。
风险提示事件：并购整合不达预期的风险，门店扩张不达预期的风险，医药政策扰动的风险。