20 年营业收入同比减少25%、归母净利润因出售资产同比增长25%公司2020 年实现营业收入19.62 亿元、同比减少24.90%，归母净利润4.45 亿元、同比增加24.80%。扣非净利润1.90 亿元、同比减少37.10%；归母净利润相比扣非净利润增加主要为20 年公司出售百秋网络股权、获得一次性收益税前2.98 亿元；扣非净利润降幅超过收入主要为疫情背景下费用刚性、费用率提升。EPS1.34 元，拟每股派息0.39 元（含税）。
20Q1~21Q1 公司单季度收入分别同比-34.11%、-37.23%、-13.99%、-15.37%、+30.61%，21Q1 较19Q1 下降13.95%（扣除百秋网络影响后、可比口径下主营业务收入下降7%左右）；归母净利润分别同比+173.26%、-81.60%、-6.60%、+27.19%、-61.60%，其中20Q1 出售百秋网络获得大额投资收益促当期利润明显增加、带来季度利润波动。
20 年疫情下各品牌增长承压，21Q1 国内业务明显恢复20 年疫情背景下，各品牌销售受到一定负面影响，21Q1 部分品牌已现恢复。
1）分品牌来看，20 年主品牌歌力思、Laurel、Ed Hardy、IRO、self-portrait（20年新增）收入分别为9.39 亿元、1.46 亿元、2.15 亿元、5.43 亿元、3292 万元，分别同比-10.41%、+24.90%、-42.07%、-19.50%，其中主品牌歌力思20Q4 收入增长转正、直营自20 年7 月开始增长率先转正；Laurel 品牌20Q2 增速持平，下半年增速回升、20Q3/Q4 收入分别增62.78%/44.80%，EH、IRO 品牌收入增长仍存一定压力、主要为国外疫情影响境外销售，其中IRO 国内20 年收入增长13.6%。
21Q1 主品牌歌力思、Laurel、Ed Hardy、IRO、self-portrait 收入分别同比增51.40%、125.53%、23.28%、5.24%、12431.53%，其中主品牌歌力思和Laurel收入已经超过19 年同期水平，另外IRO 国内亦实现了78%的增长，SP 品牌20 年一季度销售已经与20 年全年相当，国内业务合计同比19Q1 增长约7%。
2）分渠道来看，20 年直营、加盟收入分别为13.95 亿元、4.99 亿元，分别同比-3.22%、-36.97%，加盟收入压力相对较大。21Q1 直营、加盟收入分别同比增长38.59%、50.54%，分别较19 年同期+15.49%、-36.64%。
3）分线上线下来看，20 年线上、线下收入分别为2.49 亿元、16.45 亿元，分别同比+117.66%、-22.36%，线上收入占比13.15%、较19 年的5.12%明显提升。21Q1线上、线下收入分别同比增73.43%、39.66%，其中线下较19Q1 减少10.56%、尚未恢复至19 年同期水平。
4）门店方面，2020 年末公司总门店550 家、较20 年初的585 家净减少5.98%。
主品牌歌力思、Laurel、EH、IRO（全球）、SP 分别为289 家（净减5.56%）、51 家（-1.92%）、137 家（-18.93%）、73 家（+25.86%）、6 家。
21 年3 月末公司总门店较20 年末净减少5 家至545 家、主要为EH 净关店较多，主品牌歌力思、Laurel、EH、IRO、SP 分别为287 家、53 家、131 家、74 家、7家。
毛利率20 年持平、21 年回升，费用率20 年刚性、21 年明显下降毛利率：20 年毛利率总体持平、21 年毛利率提升明显。20 年毛利率同比提升0.36PCT 至66.23%。分品牌来看，主品牌歌力思、Laurel、EH、IRO 毛利率分别同比+1.73、-7.31、-5.45、-2.19PCT 至71.88%、71.17%、62.39%、60.63%，20 年新增品牌SP 毛利率为82.86%；分渠道，直营店、加盟店毛利率分别为70.21%（同比-0.59PCT）、58.50%（-4.19PCT）；分线上线下，线上、线下毛利率分别为66.78%（+17.16PCT）、67.18%（-1.74PCT）。
21Q1 公司毛利率为69.42%、同比提升2.91PCT。分品牌来看，主品牌歌力思、Laurel、EH、IRO、SP 毛利率分别同比-0.19、+0.60、+1.18、-0.09、-3.28PCT；分渠道，直营店、加盟店毛利率分别同比+4.06、+0.46PCT；分线上线下，线上、线下毛利率分别同比+2.55、+9.20PCT，线下毛利率提升幅度较大与直营店表现突出有关、直营店毛利率高于加盟店且21Q1 收入明显增长、占比提升。
费用率：20 年期间费用率同比提升3.48PCT 至50.26%。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别为37.66%（+6.01PCT）、9.76%（-1.09PCT）、3%（-0.51PCT）、-0.17%（-0.94PCT）。
21Q1 期间费用率同比下降14.89PCT 至45.86%，其中，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-9.09、-1.62、-1.70、-2.48PCT。
其他财务指标：1）20 年末存货较20 年初减少8.16%，21 年3 月末较年初减少15.72%。20 年、21Q1 存货周转天数分别为306 天、284 天，相比19 年的366天有所改善。
2）20 年末应收账款较20 年初减少1.56%，21 年3 月末较年初减少30.35%。
20 年、21Q1 应收账款周转天数分别为63 天、48 天，较19 年的52 天先增加后下降。
3）20 年投资净收益3.28 亿元，主要为20Q1 出售百秋网络股权获得大额投资收益（税前2.98 亿元）、增厚利润，21Q1 该贡献因素消除。
4）20 年资产减值损失同比增129.49%至1.04 亿元，21Q1 同比减少62.02%至1104 万元。
5）20 年经营净现金流同比下降51.03%至2.15 亿元，21Q1 同比增128.82%至9956 万元。
期待21 年国内外需求复苏、多品牌增长发力
20 年国内外疫情影响下公司国内外业务均受到不利影响，但21 年一季度主要品牌和国内业务已现明显恢复，随着国外疫情缓解、国外业务亦将迎来趋势向上的表现。21 年需求恢复背景下，公司主品牌歌力思预计稳健增长，Laurel、SP 品牌加大拓展力度、成长性高，EH、IRO 品牌期待国外业务好转，多品牌发力贡献业绩增长。同时公司将把握疫情后机遇、加大品牌投放和建设、巩固提升长期竞争力、短期可能带来相应投入增加。
考虑到21 年短期投入增加、但长期有利于公司经营发展，我们下调21 年、上调22 年、新增23 年EPS 为1.09/1.40/1.67 元（较前次盈利预测分别减少3%、增加3%），21 年PE13 倍，继续看好公司定位高端的多品牌时装集团战略持续推进，维持“买入”评级。
风险提示：国内外疫情影响超预期致终端消费疲软；小品牌拓展不及预期；费用等投入超出预期；汇率波动影响部分并购品牌境外业务业绩。