一、事件概述
4 月15 日，公司发布2020 年年报，全年公司实现营收37.95 亿元，同比下降9.43%，实现归母净利润2.13 亿元，同比增长143.73%；实现扣非后归母净利润1.60 亿，同比增长183.72%，净利润和扣非净利润均接近此前业绩预告的上限，符合预期。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利0.90 元（含税）。
二、分析与判断
20Q4 营收业绩均创历史单季新高，出货约0.9 万吨公司20Q4 实现营收14.49 亿元，同比增长32.70%，归母净利润1.00 亿元，同比增长238.84%，均创历史新高，且全年净利润逐季增长，改善趋势明显，主要得益于下半年下游需求回暖下，公司高镍出货占比提升叠加产能利用率逐步提升，我们预计公司20Q4产能利用率维持在90%左右。出货量方面，公司全年实现三元正极材料销量2.6 万吨，同比增加约15.5%，受上半年疫情影响单吨净利润约为0.8 万元/吨，我们预计公司20Q4出货量约为0.9 万吨，单吨净利润也恢复至1.1 万元/吨以上。
费用率下降、经营活动现金流净额大增，经营状况优化1）费用率方面，公司2020 年三费率为3.04%，同比下降了0.31 个百分点，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别同比增长了0.21/0.55/-1.07 个百分点，其中财务费用率同比下降的原因主要在于当期归还借款以及利息收入增加；公司2020 年研发费用率为3.85%，同比基本维持持平。2）现金流方面，公司2020 年经营活动现金流量净额为7.08亿元，同比大增502.68%，创历史新高，主要得益于优质客户回款良好，同时客户结构优化。
三元高镍龙头积极扩产，受益于高镍渗透率提升公司是三元高镍正极材料龙头公司，2020 年高镍出货量同比翻番，在国内三元高镍市场占比超过50%。根据GGII 的统计，2020 年NCM811 在三元材料销售额中占比24%，同比增长了13 个百分点，未来受益于客户对续航里程需求的不断增长，三元高镍市占率有望进一步提升。公司积极扩产，2020 年底有效产能为4 万吨，2021 年底有望达到12 万吨以上，全年有效产能约为6 万吨，将首先受益，我们预计公司2021 年将出货5万吨以上，实现翻倍。2025 年公司远期规划产能达到30 万吨以上，将在韩国、欧洲和北美设立制造基地，服务国际客户。
产能利用率维持高位叠加前驱体自供将增厚单吨利润受益于下游景气需求，预计公司未来两年产能利用率较为饱满，摊薄固定成本，增厚利润。同时公司积极布局前驱体产能，2021 年，公司前驱体产能将由年初3.5 万吨增加至年末预计的7 万吨，全年平均自供率将达到35%。 我们预计公司2021 年全年单吨净利润将维持在较高水平。
三、投资建议
我们预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为5.57、8.29、12.50 亿元，同比分别增长162%、49%、51%，当前股价对应2021-2023 年PE 分别为44、30、20 倍。参考 CS新能车指数118 倍PE（TTM），考虑到公司作为三元高镍龙头积极扩产，维持“推荐”评级。