事件描述
4 月9 日，公司公告2021 年一季报。据公告，2021 年一季度公司实现营收313.12 亿元，同比增加104.08%；归母净利润66.21 亿元，同比增长380.82%；扣非后归母净利润63.70 亿元，同比上升499.72%；加权平均ROE 为12.77%，同比增加9.57 个百分点；经营活动现金流净额为30.19 亿元，同比增加5.19%。
业绩创历史最好一季，归母净利润超66 亿元2021 年一季度，公司实现毛利润100.61 亿元，同比增加了69.78 亿元。
一季度，公司财务费用2.91 亿元，同比增加了13.54%；管理费用4.18亿元，同比增加34.12%；销售费用9.21 亿元，同比增加30.13%。公司经营活动净现金流30.19 亿元，同比增加5.19%；筹资活动净现金流为48.55 亿元，同比下降23.91%。公司净现比为0.45，同比减少1.47；存货周转天数为45.12 天，同比减少25.24 天，经营效率提升。公司应收票据及账款由去年同期的51.39 亿元增加到84.45 亿元，应付票据及账款由去年同期的196.38 亿元小幅增加到196.67 亿元。公司一季度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金（资本开支）为61.65亿元，同比增加17.51%，在建工程223.10 亿元，同比减少17.73%，主要为本期烟台工业园工程项目扩能技改完成所致。
下游需求方面，21 年开始MDI 下游行业同比增长明显，带动MDI 需求量提升。2021 年2 月，房屋新开工面积1.7 亿平方米，同比增长64.3%；乘用车产量116.2 万辆，同比增长480.58%。此外，我们预计无醛板、猪舍保温板的替代需求也将带来巨大的MDI 需求增量，潜在需求增量超过240 万吨。
聚氨酯板块：价格处于历史较高水平，盈利水平出色2021 年一季度，聚氨酯板块实现营收137.58 亿元，同比增加115.97%。
与去年同期相比，公司一季度的聚氨酯板块业务大幅增长，主要因为量价齐升。2021 年一季度公司聚氨酯板块销量为92.44 万吨，同比增加53.80%。一季度聚氨酯板块产量为95.80 万吨，同比上升56.63%。聚氨酯板块单季度销量同比环比都出现上升，反映了聚氨酯行业景气度开始进入上行区间，是周期反转的重要信号。
价格方面，MDI 价格在一季度依旧维持在较高水平。21Q1 华东聚合MDI均价（扣税）为18903 元/吨，同比上升71.9%，环比上升8.82%，纯MDI均价（扣税）为21381 元/吨，同比上升55.9%，环比下降10.5%；21Q1华东TDI 均价（扣税）为13376 元/吨，同比上升35.2%，环比上升7.6%。
2021 年以来，全球疫情影响逐渐消退，海内外主要生产装置不可抗力频发，带动MDI 和TDI 产品价格继续维持20Q4 以来的较高水平，远超过去年同期水平。4 月9 日，华东聚合MDI、纯MDI 扣税价格分别为17389、19248 元/吨，华东TDI 的扣税价格达到13717 元/吨。产品价格大幅提升，公司聚氨酯盈利能力得到恢复和增长，聚氨酯板块将持续为公司带来巨大收益。
石化板块：石化产品价格上涨，乙烯项目贡献业绩2021 年一季度石化板块实现营收120.60 亿元，同比增长120.84%，营收占比38.52%（同比增加2.93 个百分点）；与去年同期相比，公司一季度的石化板块盈利能力增强，主要得益于乙烯项目开始贡献业绩，销量大幅增长，2021 年一季度公司石化板块销量为235 万吨，同比增长83.60%，一季度产量为86.32 万吨，同比增加92.32%。21 年以来，华东环氧丙烷、正丁醇、丙烯酸丁酯、MTBE 季度均价都有所回升，21Q1 的均价分别为18641 元/吨、11420 元/吨、14614 元/吨、4969 元/吨，环比分别上升4.91%、38.3%、43.3%、31.6%，其中环氧丙烷的价格已实现同比上升104.3%。随着一期项目进入满产状态，公司石化板块业务盈利能力将持续提高，同时乙烯二期顺利进行，未来石化板块也将成为万华业务的重要增长极。
新材料板块：销量持续提高，未来可期
2021 年一季度新材料板块实现营收30.17 亿元，同比增长114.65%，营收占比9.63%（同比上升0.47 个百分点）。与去年同期相比，公司21 年一季度的新材料系列业务稳步增长，主要得益于销量的持续提升。2021年一季度公司新材料板块销量为16.45 万吨，同比上升76.06%，一季度的产量则为17.47 万吨，同比增加43.57%。随着PC、尼龙12、电池材料等产品产能不断投放，公司新材料业务将继续维持快速发展通道。
MDI 产能逐步进入检修密集期，MDI 经历淡季后将继续高景气MDI 供给受限预计将持续。美国MDI 主要产能均处于低负荷状态，包括陶氏（34 万吨）、科思创（33 万吨）、巴斯夫（40 万吨）。检修计划方面，重庆巴斯夫的40 万吨MDI 生产装置计划于2021 年2 月25 日开始停车检修，预计3 月23 日重启；欧洲亨斯迈位于荷兰罗镇堡的47 万吨MDI生产装置计划于2021 年3 月份开始检修，预计4 月份检修完成；沙特陶氏40 万吨MDI 生产装置预计于2021 年5 月进行检修，重启时间未定；日本东曹20 万吨MDI 生产装置预计于2021 年5 月进行检修，预计检修时间为45 天。除此之外，在万华扩产的情况下，3 月至今的MDI 价格回调的速度仍将远低于往年水准，主要因为出口需求旺盛，聚合MDI的供、需、贸保持弱紧平衡关系。随着4 月份新一轮订单到来和部分产能进入检修期，MDI 价格有望在经历淡季之后继续高景气，并随着传统旺季的到来持续到10 月份。MDI 行业高景气持续也将为万华今年业绩增长打下基础。
投资建议
预计公司2021-2023 年归母净利润分别为208.16、227.72、255.90 亿元，同比增速为107.3%、9.4%、12.4%。对应 PE 分别为16.12、14.74、13.12 倍。维持“买入”评级。
风险提示
因公司人力规模扩大带来的内部管理难度增大的风险；项目投产进度不及预期；产品价格大幅波动；油价大幅波动；装置不可抗力的风险；疫苗开发进展不及预期的风险。