收入和利润延续快速增长，维持“增持”评级
3 月30 日公司发布20 年年报，2020 实现营收9714.05 亿元，YoY+14.49%；归母净利润251.88 亿元，YoY+6.38%；扣非归母净利润218.36 亿元，YoY+22.03%。归母净利略高于我们预期（241 亿），系Q4 毛利率提升明显导致。截至20 年底，公司基建在手订单总额3.49 万亿，是20 年营收3.6倍，我们认为公司在手订单饱满，叠加收入结构不断优化，未来公司收入和利润有望继续保持较高增长，预计公司21-23 年EPS 1.16/1.32/1.50 元（前值21-22 年1.09/1.24 元）。可比公司21 年Wind 一致预期均值6.2xPE，给予21 年6.2xPE，目标价7.19 元（前值6.42 元），维持“增持”评级。
20Q4 单季扣非后净利同比+52.6%，全年基建业务毛利率改善明显20Q1/Q2/Q3/Q4 单季度收入同比-2.0%/28.6%/29.8%/2.5%，净利同比-6.7%/21.6%/32.2%/-15.5%，扣非净利同比-5.9%/13.0%/35.3%/52.6%，Q4 收入同比增速回落系19Q4 基数较大导致，且Q4 经济回暖后逆周期调节力度减弱导致项目新增减少。20 年基建/房地产开发/工程设备与零部件制造/勘察设计与咨询服务营收同比+15%/+15%/+36%/+0.09%，毛利率8.3%/23.2%/19.5%/31.7%，同比+0.9/-6.0/-4.3/+4.2pct。基建收入及毛利率均提升，系全年逆周期调节力度加大及高毛利率公路/市政工程业务增多。
20 年整体毛利率同比+0.2pct 至10.0%，Q4 为12.6%，同/环比+2.7/+3.6pct。
20 年期间费用率同比下行，预收增多增厚经营现金流20 年公司期间费用率5.6%，同比-0.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.02/-0.28/+0.30/-0.17pct，公司研发投入增多导致研发费用率提升。
20 年公司扣非净利率同比+0.14pct 至2.25%。截止2020 年末资产负债率同比下降1.00pct 至74.8%，资产负债结构优化。20 年公司经营性现金净流入309.94 亿元，同比多流入87.96 亿元，主要系预收增多/开展资产证券化等，资金回笼增多；同期，收、付现比分别同比-3.56pct、-4.07pct 至106.29%、99.68%。
Q4 单季度新签订单延续高增，公路及市政房建显著发力2020 年公司新签合同2.61 万亿元，YoY+20.4%，20Q4 单季度新签合同1.25 万亿元，YOY+16.4%。全年基建新签合同同比+21.6%，细分板块中铁路/公路/市政同比+14.2%/32.6%/20.7%，公路及市政中房建贡献主要增量。20Q4 新签订单中基建同比+17.8%， 其中铁路/公路/ 市政同比+5.2%/+10.9%/+24.1%。20Q4 末公司基建业务在手订单3.49 万亿元，是20 年营收3.6 倍，订单收入保障倍数高。
风险提示：基建投资增速放缓，地产调控升级，毛利率提升持续性不及预期。