维持“增持” 评级。公司拓区扩品有望驱动稳健增长，调整2021-22年EPS 预测至1.09(+0.04)/1.35(-0.08)元，新增2023 年预测1.60 元，参考可比公司给予2021 年55XPE，下调目标价至60 元（原75.75 元）。
业绩符合预期。公司2020 年营收78.94 亿元，同比+2.32%，扣非前后归母净利分别为3.44、2.75 亿元，同比+0.95%、+0.57%；2020 年毛利率同比-1.4pct 至30.5%，主因线上占比提升，销售/管理研发费用率同比-0.6pct/-0.5pct 至19.9%/5.2%，净利率同比持平为4.4%。单Q4 收入23.64 亿元，同比+4.83%，归母净利0.80 亿元，同比+208%。
线下增速转正，线上盈利能力提升。全年看，线下加盟批发/辅助管理/直营零售业务收入分别同比-2.78%/+0.04%/-14.10%，毛利率分别同比-1.99/-0.93/-2.44pct，预计系库存消化和外卖占比调整所致；线上收入同比+8.35%，毛利率同比+0.88pct，主因折促力度减弱。单Q4看，主营收入22.47 亿元，同比+2.2%；线下逐步恢复，收入10.1 亿元，同比+1.67%，增速转正；线上收入12.4 亿元，同比+2.61%。
拓区扩品驱动，增长恢复可期。单Q4 新增门店132 家；全年净增直营店32 家、加盟店253 家，华东、华南为拓店重点区域，收入分别同比+17.1%、+20.8%；全年闭店337 家，受影响较大的华中收入同比-18%，2021 年闭店节奏预计趋于正常。随着公司大单品及子品牌战略推进，配合高端新品开发，有望恢复增长并维持毛利率相对稳定。
风险提示：行业竞争加剧风险、食品安全风险等。