事件描述：公司2020 年实现总保费收入1595.11 亿元，同比增长15.5%；内含价值2406 亿元，同比+17.34%，内含价值实现两位数稳步增长，增速较2019 年基本持平；实现归母净利润142.94 亿元，同比-1.82%。
总保费增速良好，银保渠道趸交保费增长快速。公司2020 年保费收入增速创上市以来新高，公司保费收入行业排名提升2 位至第4 位。从期限结构看，公司长期险新单保费收入增速快速攀升，实现长期险首年保费390.22 亿元，同比+53.7%。从产品业务结构来看，健康险保费同比增速连续两年下降，受2020 年疫情影响，上半年健康险销售增速受到较大影响。从渠道经营保费结构来看，2020 年公司实现个险渠道、银保渠道、团体险保费收入1174 亿元、397 亿元、24 亿元，同比分别+8.25%、+45.60%、-0.5%，银保渠道业务规模连续两年维持高增长态势，推动公司业务规模提升，银保渠道长期险首年保费中趸交保费占比超过75%，较2019 年占比提升16.26 个百分点，为公司全年保费规模增长做出了较大贡献。
代理人规模增长强劲，队伍质量有待提升。截止到2020 年末，公司个险营销规模人力达到60.6 万人，同比+19.5%，增加9.9 万人，代理人队伍规模继续创历史新高；月均合格人力12.8 万人，同比减少0.5 万人；在队伍规模增长、月均合格人力小幅下滑及首年保费同比个位数增长背景下，个险渠道月均合格率23.8%，同比下滑9.2 个百分点，月均人均综合产能2617 元，同比-22.7%，两者呈现明显下滑态势，公司个险渠道代理人队伍在规模快速增长同时仍需提升整体质态。
投资端规模扩张，资产端表现亮眼。2020 末投资资产规模为9656.5 亿元，同比+15.03%。在投资资产投向上，公司提升了权益类资产的占比，加大了对股票、基金的投资，两者占投资资产的比重分别为8.8%、5.8%，环比分别提升2.2、0.3 个百分点。在公司积极把握权益市场带来的机会下，公司总投资收益率、净投资收益率分别为5.5%、4.6%，同比分别上升0.6 个、下降0.2 个百分点，总投资收益率创2016 年以来新高，对利润有显著的正面贡献，表现亮眼。
投资建议：在公司坚定推进资产负债双轮驱动、规模价值全面发展下，未来发展布局以寿险为核心，将财富管理与康养产业作为支撑，同时也将科技赋能纳入公司发展战略，逐步构建成熟的“一体两翼+科技赋能”，助力实现公司“二次腾飞”的发展目标，未来发展可期。我们预计公司2021-2023 年EPS 4.92 元、5.50 元、6.05 元，每股内含价值分别为89.1、104.7、114.7 元，对应P/EV 为0.56 倍、0.48 倍、0.43 倍，估值水平处于较低位置，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：新单销售不及预期；新业务价值增长不及预期；长端利率上行不及预期；资本市场波动加大等