吉比特以《问道》 打开研运一体发展之路，新品类赛道开拓稳步进行中。公司成立于2004 年，端游时代推出免费MMORPG 仙侠题材重磅作品《问道》获得市场关注，2016 年凭借《问道》手游成功实现端转手转型，凭借端游庞大且忠实的用户群体，优秀的产品质量与精细化运营，问世5 年流水表现长盛不衰，成为公司收入的核心来源。2011 年成立雷霆游戏平台，开启新品类与风格化产品探索之路，已成为国内Roguelike 类游戏的大本营。2020 年，其旗下投资公司青瓷研发放置类游戏《最强蜗牛》打开公司放置类游戏赛道新空间，自研产品《一念逍遥》在此验证公司小而美的研发战略与精细化运营的优势所在。
《问道》究竟还能保持多久的流水？本文主要探讨了公司核心游戏《问道》的流水表现。我们认为《问道》手游在近2-3 年内仍能够保持当前流水水平。主要原因系：1、同名端游拥有深厚的用户基础，；2、MMORPG 类游戏长生命周期较多，例如同时代端游《梦幻西游》、《大话西游》，其端转手后均获得了长生命周期，吸金能力依旧，MMORPG 手游用户圈层较为固定且氪金能力、忠实性强，且当前市场上端转手IP 逐渐走向红利尾声，竞争格局较为稳定；3、游戏长线运营能力强，《问道》手游精细化运营成效明显，针对《问道手游》的游戏类型及用户特征，公司每年会在几个比较固定的时间推出大版本，并配合较大“声量”的营销推广，以期让用户在固定时点实现群体性回流；年末活动旺季会结合游戏调性，选取适合的明星代言人进一步引流，同时也会生产相关IP 产品固定粉丝玩家。
品类拓展成功率高，放置类游戏大有可为。公司凭借独特的画风风格与玩法吸引了Roguelike 类游戏硬核玩家，2020 年旗下投资公司青瓷《最强蜗牛》打开放置类游戏商业化开端，公司敏锐的捕捉到放置类游戏的前景，先市场一步占据放置类游戏产品赛道，迅速推出自研产品放置类仙侠题材《一念逍遥》站稳市场脚跟。从游戏品类上来说，放置类游戏的留存率与付费率较为可观，且在研发上成本较低，公司在《最强蜗牛》、《一念逍遥》的市场反馈中锤炼出一套较为成熟的商业化数值系统体系，叠加公司在玩法、画风等独树一帜的创新感，挖掘放置类游戏蓝海取得先发优势。
研运一体化，运营精品化。公司研发采取多种模式孵化：1）内部团队孵化；2）鼓励内部优秀员工创业，并给予一定的投资获取合作优先权；3）外延投资优秀制作人团队。运营上，雷霆游戏以用户体验为核心，通过聘请代言人、微信公众号、产品联动、影视剧植入、与直播平台或主播合作、游戏公会、游戏论坛、品牌 TVC 制作、线下活动等各种方式进行更有针对性的推广，力求更有效率的运营方式。
投资建议：长期来看，公司以《问道》为核心的基本盘保持精品化运营能够不断突破其生命周期天花板。公司加码自研、精细化运营有利于垂直品类细分领域上占据先发优势。我们预计2020-2022 年公司实现营业收入27.88/38.92/43.32 亿元， 归母净利润11/15.32/16.6 亿元，EPS 分别为15.3/21.32/23.09，对应PE 为27.84X/19.98X/18.45X.，由于公司作为A 股领先的游戏研发公司，2021 年产品线确定性较强，将获得行业头部估值溢价给予2021 年17X 估值，给予”增持”评级。
股价催化剂：新游戏推出流水表现超预期，《摩尔庄园》上线后为雷霆游戏平台打开用户增长空间，公司海外游戏发行取得突破，游戏行业整体估值抬升
风险提示：游戏政策监管趋严的风险；游戏研发失败风险；游戏产品表现不及预期风险；单一游戏流水下降风险