事件概述
志邦家居发布2020 年年报，2020 年公司实现营业收入 38.40 亿元，同比+29.65%；归母净利润3.95 亿元，同比+20.04%；扣非后归母净利润3.59 亿元，同比+25.77%。其中，Q4 单季度营业收入为14.68 亿元，同比+46.21%；归母净利润为1.98 亿元，同比+104.93%；扣非后归母净利润为1.73 亿元，同比+110.04%。Q4 业绩延续高增长。
此外，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利8.0 元（含税），每10 股转增4 股。
分析判断:
产品结构：衣柜业务增速显著，品类协同效应逐渐显现。
公司自2015 年起逐渐从厨柜业务向衣柜业务拓展，开放多品类共享多渠道资源，不断丰富全屋定制家居品类，厨柜、衣柜、木门墙板协同效应逐渐显现，2020 年公司定制厨柜、定制衣柜、木门业务销售额分别为24.99、11.41、0.43 亿元，同比分别+18.02%、+55.34%、+56.98%，衣柜业务增速显著，成为公司新的业绩贡献增长点；木门从2020 年7 月后重点开拓精装修工程业务渠道，签约地产战略合约10 家，签约批量项目合同金融近1 亿元，增长迅速。毛利率方面，随着规模效应的不断发挥、大宗业务客户结构的持续优化以及公司对供应链的科学管理，2020 年公司定制厨柜、定制衣柜、木门业务毛利率分别为41.84%、33.40%、15.98%，同比分别-0.59pct、+1.78pct、+19.60pct，厨柜业务毛利率保持平稳，衣柜业务毛利率稳定提升。
渠道结构：大宗渠道表现亮眼，零售渠道稳步增长。
多渠道共同发力，2020 年公司经销渠道、直营渠道、大宗业务销售额分别为22.30、2.32、11.75 亿元，同比分别+14.39%、+27.29%、+83.67%，零售渠道方面，疫情背景下，公司迅速做出各项调整，采取创新管理机制激发团队、赋能加盟商，加大招募优质加盟商及开店力度，2020 年公司厨柜、衣柜等新增门店41 家、288 家，根据公司公告，2021 年公司预计厨柜、衣柜业务净开店分别为60 家、290 家，门店新增速度加快。大宗渠道方面，持续改善大宗业务客户结构，截至2020 年底，公司大宗业务合作客户中，百强地产客户占比已达30%；此外，公司聚焦品质与最佳实践案例库，以超越客户期望为目标，提升经营质量，降低经营风险，大宗订单收入高速增长，截至2020 年底，公司合同资产为4.52 亿元，同比+114.56%。毛利率方面，通过优化大宗客户结构，持续打造供应链成本优势，2020 年公司经销渠道、直营渠道、大宗业务毛利率分别为35.84%、63.00%、41.54%，同比分别-1.37pct、+0.09pct、-0.49pct，毛利率基本保持平稳。
经营活动现金流：得益于客户结构优化，经营活动现金流大幅增长。
2020 年公司经营活动产生的现金流量净额为6.49 亿元，同比+88.47%，增长迅速；分季度来看，Q4 单季度经营活动产生的现金流量净额为3.90 亿元，同比+172.42%，经营活动现金流大幅增长，主要得益于公司销售规模增长、公司大宗客户结构的优化以及加大对大宗销售结算回款力度。公司通过制定工程产品标准，建立风险管理体系，深度实践阿米巴经营及项目管理方式，加强信息化建设等举措，赢得了地产合作企业的高度认可，优质战略合作地产客户不断增加，随着大宗业务、零售业务的持续发展，公司经营活动现金流预计将保持良好的增长。
行业：竣工数据不断回暖，景气度向上。
竣工数据的不断回暖，相较于2019 年1-2 月，2021 年1-2 月全国住宅竣工面积增长10.5%，竣工数据不断改善，相应带来家居消费需求持续释放，家居行业景气度向上。工程渠道方面，在商品房交付压力下，预计2021年竣工数据逐步回暖，中长期看，受国家政策、市场环境等多方面因素推动，国内精装房渗透率将持续提升，精装房市场有望保持高增长，据奥维云网预测，房地产精装修市场预计未来两年将继续保持25%的增速，2021年预计超400 万套，2022 年预计超500 万套精装。精装房市场的持续发展，也将带来家居企业B 端业务发展机会。龙头企业凭借渠道、产品、产能、信息化等方面的优势，将持续受益于行业景气度向上。
投资建议
考虑到公司大宗业务快速发展，零售渠道稳步增长以及大宗业务客户结构的优化，上调此前盈利预测，公司2021-2022 年营收分别由47.93、56.12 上调至48.52、58.59 亿元；归母净利润分别由此前的5.06、6.07 亿元上调至5.11、6.30 亿元，对应PE 分别为25 倍、21 倍，维持“买入”评级。
风险提示
竣工数据不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅上涨风险；汇率波动风险。