事件：
2020 年公司实现营业总收入168.03 亿元，同比增长26.12%；实现营业利润33.03亿元，同比增长22.43%；实现归母净利润28.60 亿元，同比增长548.28%；实现扣非后归母净利润为27.76 亿元，同比增长17.04%；基本每股收益为1.693 元/股，加权平均ROE 同比提升15.56pp 至18.71%。
评论：
1、 2020 年业绩稳健修复，盈利表现较优
2020 年公司收入稳健增长，盈利显著提升，销售净利率由2019 年的3.43%提升至18.00%。非经常性损益中，2020 年公司及子公司就美国石膏板诉讼相关费用支出共计3020.44 万元，同比减少98.44%，致使营业外支出大减。扣非后，净利率为16.52%，较2019 年下滑1.28pp，主要考虑公司联合重组及进军防水业务初期，期间费用率有所增加。2020 年销售/管理/研发/财务费用率分别提升0.66pp/0.16pp/0.84pp/0.25pp至3.49%/5.09%/4.00%/0.45%。分季度来看，除20Q1 疫情影响销售，收入/扣非归母净利润同比分别-14.29%/-90.75%，Q2-Q4 公司盈利能力持续向好，收入同比分别为34.06%/36.42%/34.80%，扣非归母净利润分别同比10.09%/45.96%/52.49%。
2、 成本优势推涨毛利率，收购加速主业新业发展2020 年公司毛利率同比提升1.82pp 至33.68%，分产品来看，石膏板/轻钢龙骨/防水沥青卷材毛利率分别为35.90%/24.68%/36.68%。其中，公司传统主业上，石膏板/轻钢龙骨毛利率分别提升2.20pp/0.90pp，原材料端2020 年全面禁止进口废纸，国废价格同比仅+1%，通过电子招标、集采，石膏板单位销售成本有所降低，未来随着护面纸自给率提高，毛利率有望继续提升。20 年公司分别收购了新疆佰昌/北建/北泰建材各70%的股权，拓展新疆市场。新业务方面，19 年通过联合重组蜀羊、北新禹王、金拇指进军防水，公司目前拥有十个防水材料生产基地，20M12 以0.7 亿元收购苏州防水院100%股权，全年防水业务并表收入32.87 亿元，同比增长15%。21M2公司公告拟收购上海台安实业70%股权，防水业务布局继续深化。
3、 装配式建筑助力吊顶工程，龙骨配套率有望提升截至2020 年底，公司石膏板投产产能为28.24 亿平米，产能利用率约76%；从产量来看，行业产销量同比+0.9%至33.5 亿平米，公司产量同比+1.96%至20.33 亿平米，销量同比+2.49%至20.15 亿平米，市占率约为60%，随着产业结构调整，落后产能淘汰利好龙头，公司石膏板业务增速显著高于行业水平。20 年诸多政策推行绿色建筑，装配式建筑有望快速发展，2020 年全国新开工装配式建筑占新建建筑面积的20.5%，未来有较大发展空间。石膏板吊顶和配套的轻钢龙骨在装配式装修中为重点部品，且两者具备协同性，公司目标50 亿平米的石膏板配套100 万吨龙骨产能，随着轻钢龙骨配套率提升，公司业绩有较大释放空间。
4、石膏板行业龙头企业，维持评级为“强烈推荐-A”
公司为石膏板行业龙头企业，坚持“一体两翼、全球布局”战略，通过产业链纵向一体化和扩产提高成本优势和规模效应，夯实石膏板主业，旗下“泰山”、“龙牌”、“梦牌”覆盖中高档市场。同时收购优质资产加速布局防水、轻钢龙骨等业务，依托渠道和客户协同有望快速发展。我们预计公司2021-2022 年EPS 分别为1.95 元、2.25 元，对应PE 为23.7 倍、20.6 倍，维持“强烈推荐-A”评级。
5、风险提示：原材料价格大幅上涨、竣工增速大幅下滑、防水业务布局不及预期。