Q4 营收及归母净利高增，玻纤龙头优势凸显
3 月19 日公司发布年报：2020 年实现营收/归母净利116.7/24.2 亿元，同比+11.2%/+13.5%；扣非归母净利19.4 亿元，同比+4.6%。归母净利超我们预期（21.9 亿元），系成都基地整厂搬迁确认资产处置收益3.5 亿元。Q4实现收入/归母净利38/11 亿元，同比+38%/+96%、环比+27%/+120%。公司先进产能加码有望带来产品结构/规模/成本优化，叠加玻纤供需向好，我们上调2021-23 年EPS 至1.26/1.59/1.77 元（前值21-22 年1.20/1.36 元）。
可比公司21 年Wind 一致预期17xPE，公司龙头地位及成本优势突出，给予21 年25xPE，目标价31.56 元（前值36.00 元），维持“买入”评级。
玻纤及制品量价齐升，Q4 毛利率显著改善
2020 年公司粗纱及制品实现产量201 万吨、销量209 万吨，电子布产量3.8亿米、销量3.8 亿米，同比均显著增长。我们测算20 年公司玻纤及其制品均价同比-9.5%，但随着需求复苏及风电抢装，Q4 均价同/环比+2%/+16%。
此外，据卓创资讯，受益于下游PCB 厂商扩产及传统旺季下低库存，Q4电子纱市场均价同/环比+6%/+10%，电子布市场均价同/环比+22%/+21%，公司电子纱/布产品销售旺盛。20 年公司毛利率33.8%，同比-1.7pct，主要系均价同比下行；Q4 为40.3%，同/环比+17.3/+11.5pct。Q4 在均价提升背景下，成都智能制造基地Q3 投产后带动粗纱整体生产成本下降。
期间费用率同比下降，负债率稳步下行
20 年公司期间费用率为13.0%，同比-0.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.2%/4.8%/2.9%/4.2%，同比+0.3/-0.7/+0.2/-0.8pct，期末有息负债占总资产比例同比-6.6pct，财务费用显著下行。20 年扣非后归母净利率16.6%，同比-1.0pct，其中Q4 为21.0%，同/环比+6.5/+5.9pct。20 年公司资产负债率50.1%，同比-2.1pct，年内多项目投资下依然下行。20 年经营现金流净额20.5 亿元，同比-7.2 亿元/-25.9%，系经营性应付项目的增加下降较多。公司拟10 转1.43 派2.24 元，分红率达32%，连续三年超30%。
产能继续加码，玻纤核心资产乘风而上
3 月20 日公司公告子公司巨石集团（未上市）拟将桐乡细纱三期项目产能规模由6 万吨增至10 万吨，产品结构由2116/1080/7628 系列全部调整为7628 系列电子布，以契合电子布市场的旺盛需求。公司拟对桐乡4 万吨高性能玻璃纤维池窑拉丝生产线进行冷修改造，改造后产能增至5 万吨。我们认为公司产能继续加码，产品结构持续优化，龙头地位进一步巩固，有望充分受益于海外需求复苏及电子布下游5G/新能车等高景气带来的涨价弹性。
风险提示：玻纤需求增长不及预期，涨价执行情况不及预期。