事件：公司发布2020 年业绩快报。2020 年公司实现营业收入51.23 亿元，同比增长9.59%；归母净利润8.90 亿元，同比增长23.96%；其中Q4 营收13.14 亿元，同比增长14.82%；Q4 归母净利润2.22 亿元，同比增长28.88%。
主业表现符合预期，地产利润贡献较大。美味鲜子公司2020 年实现营收49.78 亿元，同比增长11.42%，其中Q1/Q2/H1/Q3/Q4 营收增速分别约为-4%/+25%/+10%/+12%/+13%，剔除疫情对收入增长节奏的扰动影响，美味鲜整体营收增速表现稳定。从单四季度来看，美味鲜实现归母净利润1.89 亿元，同比增长2%，增速放缓主要系Q4 拆除西厂区厂房，形成资产处置损失3634 万元，扣除此影响，美味鲜及公司全年实现归母净利润分别约8.97/9.26 亿元（同比+23.1%/+29.0%） ，Q4 分别实现归母净利润2.25/2.58 亿元（同比+21.0%/+49.8%）。此外，在美味鲜归母净利润低增长的背景下，我们预计房地产业务的利润贡献带动公司整体归母净利润同比高增24%。
美味鲜全年毛利率同比提升，降本增效应对成本上涨。2020 年美味鲜子公司毛利率为41.75%， 同比+2.19pct，单季度来看，Q4 美味鲜毛利率为40.65%，环比Q3 毛利率持平，同比去年同期下滑0.57pct。我们认为主要原因系2020 年初以来原材料黄豆价格持续提升，根据国家统计局数据，2020年全国黄豆市场价均价约为4669 元/吨，同比增幅约18%，2020 年12 月全国黄豆市场价同比增幅近30%。我们预计公司将通过降本增效、产品结构升级、发挥上游议价能力等手段，一定程度上对冲成本上行压力。
疫情好转需求回暖，扩产助力长期增长。公司调味品主业发展较为稳定，展望今年，随着疫情的逐步控制，餐饮渠道需求稳步恢复，公司在餐饮及商超渠道同步发力，全国化布局稳步推进，预计今年将在一定程度上实现收入回补。产能方面，公司中山厂区技改将重点对酱油各工序进行技术升级改造扩建，预计2021 年3 月动工，有望于2024 年实现酱油、料酒产能扩产25 万吨、2 万吨，为公司长期发展垫定基础。
投资建议：预计公司20/21/22 年营收分别为51.2/59.3/69.6 亿元，同比+9.6%/15.7%/17.5% ； 归母净利润8.9/10.8/13.2 亿元， 同比+23.9%/20.9%/22.3%；对应PE 为44/36/30 倍，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险。