2020Q4 销量增长良好，结构升级明显加速。2020 年公司实现收入277.60亿元，同比下降0.80%；其中2020Q4 实现收入33.38 亿元，同比增长8.12%。2020 年公司实现销量782.3 万千升，同比下降2.82%，对比啤酒行业全年产量下降7.00%，在疫情之下表现亮眼。2020 年公司均价同比提升2.08%至3548 元/千升，在疫情年高端现饮渠道受冲击的背景下实属难得，主要受益于公司加快听装酒和精酿产品等高附加值产品的发展，不断推进创新驱动和产品结构优化升级。2020Q4 公司实现销量88.1 万千升，同比增长3.04%，四季度疫情反复的背景下行业产量出现下滑，但青岛啤酒销量仍实现了逆势增长。2020Q4 公司均价同比提升4.93%至3788 元/千升，对比2020 年Q2/Q3 的0.81%/1.82%明显提速，主要系高端现饮渠道逐渐恢复；而对比2018Q4/2019Q4 的3.18%/3.35%加速，反应出青岛啤酒高端化趋势加速。
优员计划影响短期利润，还原股权激励费用后Q4 利润仍实现正增长。2020年公司实现归母净利润22.01 亿元，同比增长18.86%；实现扣非后归母净利润18.16 亿元，同比增长34.79%。公司在疫情年份下仍实现利润强劲增长，主要系：（1）产品结构优化推动均价提升；（2）降本增效，持续优化费用精细化管理体系，提升促销费用有效性和营销效率。2020Q4 公司实现归母净利润-7.77 亿元，同比下降5.87%；实现扣非后归母净利润-8.62亿元，同比增长9.38%。在Q4 量价表现良好的情况下，归母净利润出现下滑主要系：（1）公司重点推进优员计划、精简人员，2019-2020 年加快推进速度，因此我们预计2020Q4 类似2019Q4 计提较多的管理费用；（2）加大市场推广导致销售费用增加，尤其是对经销商的激励，从而推动销量逆势增长；（3）计提股权激励费用。还原股权激励费用的影响，2020Q4公司归母净利润同比增长1.20%，扣非后归母净利润同比增长14.83%。
2021Q1 有望超预期，理性看待成本压力。由于2020Q1 销量受疫情冲击明显，渠道反馈2021 年1-2 月公司销量实现强劲增长，一季度销量有望追赶2019 年同期水平。同时高端化延续了2020Q4 的强劲趋势，有望推动均价以更快的速度提升。目前公司通过进口加麦、法麦有效消化了澳麦加征关税的影响，大麦采购价格保持稳定。包材等价格上升，但公司通过消化库存原材料及签订长期合同，短期成本上涨有限；若旺季成本面临较大上涨压力，不排除提价等可能。
投资建议：公司在疫情年表现突出，销量下滑远低于行业，均价实现了较快提升。我们认为青岛啤酒高端化进程有望加速，从而推动均价加速提升。
并且2021 年公司有望重新开启关厂，继续推动降本增效。根据业绩快报，我们调整盈利预测，预计公司2021-2022 年收入分别为304.91、322.66亿元，归母净利润分别为27.63、35.28 亿元（调整前为29.69、36.39 亿元），还原关厂影响后归母净利润预计为30.18、37.83 亿元，EPS 分别为2.04、2.61 元，对应PE 为38 倍、29 倍，维持“买入”评级。
风险提示：不可抗要素带来销量下滑；市场竞争恶化带来超预期的促销活动；新冠疫情扩散风险