报告导读
公司业绩快报显示，20H2 终端恢复良好，全年净利10.12 亿元，同比增长2.06%，符合市场预期。
投资要点
2020 全年归母净利10.12 亿元，同比增长2.06%：2020 年实现收入50.84亿元，yoy-6.53%，实现净利润10.12 亿元，yoy+2.06%，净利率19.90%，较2019 年提升1.67%。单Q4 实现总营收17.35 亿元（+6.52%，19Q4 高基数，19Q4yoy+22.63%），实现归母净利3.0 亿元（+13.44%）。
2020 年Q2、Q3、Q4 终端逐季修复，批发业务的收入确认方式致报表端Q4 增速13.44%，低于Q3 同比增速：公司镶嵌品类批发及黄金产品品牌授权模式为主，发货确认收入：1）Q3 存在20H1 延迟补货需求：20H1 疫情严重、加盟商延迟提货，20Q3 对疫情普遍乐观，叠加8-10 月整体为珠宝销售旺季，Q3 加盟商提货量剧增。2）春节后移半个月：公司春节长假期间无法发货，故加盟商需提前补货。20 年春节在1 月25 日，而21 年春节在2 月12 日。春节后移致12 月补货大幅减少。3）Q4 疫情出现反弹影响加盟商备货：Q4 多地出现散发病例、东北部分区域疫情形势严峻，影响部分加盟商对于春节前后的销售预期，影响备货。
2020 年底共有4189 家门店，全年新开店633 家，净增178 家，符合预期：2020 公司加快门店调整，部分门店调至更好的位置，并淘汰部分经营不善门店。随疫情影响消退，逐步恢复开店节奏：20 年底4189 家，全年新开633 家，闭店455 家，净增门店178 家，逐季来看，Q1-Q4 分别新增门店：49/100/199/285，分别净增门店：-9/3/15/169。
全年电商收入9.71 亿，同比增长93.9%：公司在稳固既有市场的同时，不断创新营销手段，积极推进新零售渠道发展，更加重视新型数字化营销模式业务，线上业务快速发展。电商业务实现营业收入9.71 亿元，同比增长93.9%，逐季来看，Q1-Q4 分别实现营收1.92/1.95/3.15/ 2.69，同比增长104.32%/51.77%/159.95%/70.82%。
盈利预测及估值：线下渠道：产品结构优化&数字化&配货模型提升单店收入盈利空间，2021 年新开购物中心数增多，强低线渠道力+一二线放开加盟，驱动拓店提速。电商：布局领先，随着新品牌建设推进和线上线下产品和供应链体系的进一步完善，电商将持续放量。预计20/21/22 年营收50.84/66.07/77.87 亿元，同比增长-6.5%/30.0%/17.9%，20/21/22 年归母净利10.12/13.16/15.68 亿元，同比增长2.1%/30.1%/19.1%，对应PE 24/18/15X。
我们认为周大生最有可能成为珠宝细分赛道的新龙头，业绩确定性稳定增长，各行业消费龙头估值多在25-30X 区间以上，维持“买入评级”。
风险提示：竞争加剧；金价向下波动；门店扩张不及预期。