事件：2 月1 日晚，平安银行披露了20 年业绩：营收1535.42 亿元，YoY+11.3%；归母净利润289.28 亿元，YoY +2.6%；加权平均ROE 为9.58%。截至20 年12 月末，资产规模4.47 万亿元，不良贷款率1.18%，拨贷比2.37%。
点评：
营收增速持续放缓，20Q4 单季净利增速靓丽
20 年营收增速11.3%，较3Q20 的13.2%有所下行，1Q20 以来营收增速持续放缓——主要市场利率下行导致息差收窄。
20 年归母净利润增速2.6%，较3Q20 的-5.2%大幅上升；20Q4 单季度净利润增速为42.8%，较20Q3 单季度净利润增速6.1%大幅增长。反映经营实质的PPOP 增速20 年为12.0%，较3Q20 有所下降。
核销力度加大，资产质量拐点已现
20 年疫情对资产质量冲击较大，20 年核销贷款达594 亿元，其中，20Q4单季度核销不良贷款190 亿元。这使得20 年不良贷款率环比明显下降，也使得拨贷比环比大降。
20 年不良贷款率1.18%，较年初下降47BP；关注贷款率1.11%，较年初下降90BP，延续下降趋势；逾期贷款率1.18%，较年初下降106BP。20 年对公贷款不良率1.24%，较年初大幅下降105BP。新冠疫情大规模接种已开始，经济复苏加快，21 年不良生成压力有望明显减轻。
息差21Q1 或仍下行，中期有望企稳回升
息差下行。20 年净息差2.53%，同比下降9BP，较3Q20 下降3BP，息差仍处于下行通道。20 年贷款收益率6.07%，同比下降51BP，且债券投资等收益率同比下降，生息资产收益率同比下降42BP 至4.75%。
因21Q1 受按揭贷款重定价影响，以及同业存单利率的上升，我们预计未来21Q1 息差仍有下行压力。但21Q2 开始，随着负债成本改善，息差有望企稳回升。
投资建议：受房地产贷款管控政策影响小，维持“买入”评级新冠疫苗开始大规模接种，经济复苏加快，不良拐点已现。平安银行零售贷款以信用卡为主，受房地产贷款管控政策影响较小。
平安银行是我们中长期主推标的。私行业务飞跃式发展，20 年私行AUM 达1.13 万亿元，较17 年末增加约2.3 倍。因零售银行业务加速好转以及财富管理超预期发展， 20 年报已出且估值切换至21 年，我们将平安银行21-22年归母净利润增速由17.3%/15.8%调整为17.7%/12.8%，给予其1.8 倍21 PB目标估值，对应目标价30 元/股。维持买入评级。
风险提示：个贷质量显著恶化；息差大幅收窄；零售战略转变等风险。