轻烃一体化龙头“做大做强”，首次覆盖，给予“买入”评级公司为轻烃一体化龙头，C3 产能持续扩张巩固龙头地位，C2 项目将开拓低成本&高壁垒的优质赛道。我们预测 2020-2022 年，公司归母净利润为 14.2/30.9/36.9亿元，同比增长 11.7%/117.1%/19.5%，EPS 分别为 1.16/2.52/3.01 元，以当前收盘价计算，对应 PE 为 22.4/10.3/8.6 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
布局 C2：开拓低成本&高壁垒优质赛道
原料供应毋须担心：2023 年美国国内消耗乙烷量约为 4500 万吨，出口量约为1250 万吨，回注量为 1590 万吨，回注比例为 22%，回注量足以支撑出口需求。
项目各环节已打通：乙烷蒸汽裂解路线成本优势明显，公司已打通从乙烷资源获取、管道港口建设、VLEC 船舶运输、乙烷裂解及下游装置建设、以及下游产品签署等各环节，一阶段 125 万吨/年项目计划于 2021Q1 投产，二阶段计划于 2022年底投产。项目高壁垒：美国乙烷出口装置已订单饱和、VLEC 船舶造船周期需两年，项目审批周期长、运行难度大，三年内具有绝对竞争力；我们通过历史效益回溯显示，2016 至今一阶段项目的净利润中枢在 30 亿，具较强的盈利能力。
巩固 C3：强化精细化&高端化龙头地位
丙烯酸及酯供需改善：公司丙烯酸、丙烯酸酯的产能为 48 万吨/年、45 万吨/年，市占率分别为 14.3%、16.7%，未来三年已知新增产能只有卫星石化和华谊集团，供给端压力较小，在房地产行业竣工高峰期与快递行业持续高速发展下，丙烯酸及酯的需求有望维持 20%的增速水平。从价差来看，Q4 丙烯酸-丙烯价差为 4901元/吨，环比 Q3 增加 2129 元/吨，进入盈利改善通道，我们认为供需格局向好下，丙烯酸行业景气度有望持续。SAP 渗透率有望提高：公司拥有 15 万吨/年的产能，具较强技术壁垒。公司已成为福建恒安、湖南康程等国内外知名纸尿布品牌供应商，在“优生优育”消费升级观念下婴儿纸尿布消费量与市场渗透率有望持续提升，人口老龄化加剧及成人失禁用品接受度的提升，SAP 需求前景广阔。产能释放巩固龙头地位：18 万吨/年的丙烯酸和 30 万吨的丙烯酸酯项目计划于2021Q1 投产；30 万吨/年改性 PP、25 万吨/年双氧水项目计划于 2021 年底投产。
风险提示：项目进度不及预期、原料价格大幅波动、国际贸易政策变化