事件概述
2020 年12 月31 日公司发布2020 年度生产经营情况公告，公司初步核算2020 年度生产茅台酒基酒5 万吨，系列酒基酒2.5 万吨；预计实现营业总收入977 亿元左右，同增10%左右，其中全资子公司贵州茅台酱香酒营销有限公司预计实现营业总收入94 亿元左右（含税销售额106 亿元左右）；预计实现归母净利润 455 亿元左右，同增10%左右。
二、分析与判断
酒业龙头经营稳健，酱香热下系列酒稳步增长年度经营目标顺利实现。2020 年公司预计实现营收/归母净利润977/455 亿元，分别同比+9.96%/+10.42%，折合20Q4 单季度预计实现营收/归母净利润281/117 亿元，分别同比+10.97%/8.57%，整体表现稳健。在疫情对白酒行业造成较大冲击的情况下，茅台作为行业龙头积极作为，顺利实现2020 年度经营目标，彰显龙头风范。
系列酒表现亮眼。2020 年酱香酒营销公司预计实现收入94 亿元左右，考虑到除酱香酒营销公司外公司仍有赖茅与定制酒公司贡献系列酒收入，2020 年系列酒收入预计实现同比正增长（2019 年为95.42 亿元）。在疫情对非高端白酒消费场景冲击严重的情况下，系列酒延续正增长，主要系在茅台酒供不应求及消费者培育效果良好的大背景上，需求外溢使得系列酒需求端明显受益、价盘稳固，预计2021 年系列酒仍将有望保持良好增长态势。
基酒生产稳步就班，技改项目即将释放产能
基酒生产方面，公告称预计2020 年实现茅台酒/系列酒基酒生产5/2.5 万吨，预计产能总体较同期稳中略升。据2020 年10 月茅台集团生产质量大会释放的信息，2021 年茅台酒/系列酒产能目标为5.53/2.9 万吨，较2020 年有较大幅度增长，为茅台未来发展提供保障。产能技改方面，2020 年9 月茅台“十三五”茅台酒技改扩建项目全面完工，10月份全面投产，预计此部分产能将于2021 年释放，同时3 万吨酱香系列酒技改项目稳步推进，未来将进一步满足市场系列酒消费需求，贡献茅台未来增长。
“十三五”圆满收官，“十四五”目标远大
茅台经销商大会上公司表示茅台集团超额完成年度目标，“十三五”圆满收官。展望未来，茅台集团将力争在“十四五”期间成为贵州首家世界500 强企业。据2019 与2020年世界500 强榜单，为实现这一目标茅台集团收入需达到约1800 亿元。假设股份公司营收占集团公司90%，若2025 年实现该收入目标，折合2021-2025 年营收CAGR 需达到约11%，若2024 年完成对应2021-2024 年营收CAGR 为14%，即未来几年公司仍需保持双位数的收入复合增长速度。飞天茅台长期处于供不应求状态，未来在公司扩大直营、推进技改扩产能、发力系列酒等多重举措下，看好公司未来增长势头与路径确定性。
三、投资建议
根据生产经营情况公告，我们小幅下调此前盈利预测。在不考虑未来提价的假设下，2020-2022 年公司实现营收977/1145/1314 亿元，同比+10%/+17.2%/+14.7%；归母净利润455/554/644 亿元，同比+10.5%/+21.6%/+16.3%，EPS 为36.25/44.08/51.25 元，目前股价对应PE 为55/45/39 倍,估值与白酒板块2020 年56 倍PE（wind 一致预期，算数平均法）基本相当。考虑到公司作为行业龙头未来增长确定性高，维持“推荐”评级。
四、风险提示：
疫情或经济下滑拖累需求，业绩释放节奏不及预期，食品安全问题等。